Servizi di investimento
22/07/2015

Fondi estero-vestiti: performance fees e conflitti di interesse. Il richiamo di attenzione della Consob del 10 luglio 2015

di Vittorio Mirra

Le opinioni espresse dall’autore nel presente contributo sono da considerarsi esclusivamente a titolo personale, e non impegnano in nessun modo l’Istituto di appartenenza

 

La crescente rilevanza degli investimenti in fondi comuni di investimento con sede all’estero ha indotto la Consob ad intervenire con un richiamo di attenzione.

Il 10 luglio scorso è stata infatti emanata una comunicazione in merito alla distribuzione alla clientela retail di prodotti finanziari da parte di intermediari distributori di fondi esteri ed estero-vestiti.

Questo warning è stato reso necessario probabilmente per dare un ultimo segnale a tali soggetti, stressando ancora una volta l’importanza del mantenimento di regole di condotta e della gestione di potenziali conflitti di interesse per evitare il rischio di comportamenti opportunistici a danno della clientela.

Il mondo dei fondi di diritto estero è molto variegato e negli ultimi tempi ha raggiunto dei livelli elevati di investimento da parte degli investitori italiani. I numeri sono importanti: i valori della raccolta di tali fondi si aggirano sui 36 miliardi di Euro, che oramai rappresentano circa il 70% degli investimenti in tale ambito, relegando i fondi di diritto italiano a percentuali non certo comparabili.

Le ragioni sono molteplici. La normativa comunitaria non assicura una armonizzazione massima per tutti gli aspetti rilevanti; ergo, è possibile che il regime fiscale sia differente in vari Paesi (determinando un incentivo a sottoscrivere prodotti finanziari in Paesi che assicurino una tassazione più vantaggiosa per l’investitore) e che anche a livello regolamentare ci siano regole non omogenee: un esempio è quello delle commissioni di incentivo.

Le performance fee sono le commissioni che l’intermediario percepisce quando sono raggiunti determinati traguardi dal fondo e l’investimento è stato profittevole.

In Italia le condizioni alle quali è possibile prevedere forme di compenso legate al rendimento realizzato dalle quote del fondo sono regolate dal Regolamento della Banca d’Italia del 19 gennaio 2015 (“Regolamento sulla gestione collettiva del risparmio”), il quale precisa, inter alia, che le basi di calcolo per tali incentivi devono essere oggettive e verificabili e che “il prelievo dalle disponibilità del fondo della provvigione di incentivo avviene con cadenza non inferiore a 12 mesi”.

Questa è una delle principali differenze che caratterizzano il panorama legislativo/regolamentare europeo sui fondi di investimento; il periodo di 12 mesi alla luce del quale deve essere calcolato il superamento del benchmark di riferimento al fine di poter incassare tale commissione di incentivo può essere di durata anche superiore (come ad es. in Germania) o molto minore (es. Irlanda, Lussemburgo). Considerando che due terzi dei fondi esteri attualmente sul mercato ha sede in Irlanda o Lussemburgo, la struttura delle performance fee appare assolutamente rilevante e capace di incidere sugli interessi dei clienti. In altre parole, l’intermediario potrebbe avere interesse a collocare determinati fondi esteri perché sugli stessi può incassare delle commissioni di incentivo in maniera più agevole rispetto ad esempio a fondi di diritto italiano.

Non essendoci un intervento legislativo europeo sul punto, la Consob ha ritenuto opportuno intervenire con un atto di moral suasion che invitasse gli intermediari “a prestare la massima cura all’interesse del cliente”. Si vuole evitare che l’intermediario persegua primariamente un proprio interesse economico offrendo alla clientela dei prodotti che possano basarsi su valutazioni di tipo diverso dall’interesse del cliente stesso, tenuto conto del profilo degli stessi.

Ma non è tutto.

La possibile maggiore convenienza per gli intermediari nell’offerta di quote di fondi il cui regolamento prevede delle commissioni di incentivo come sopra delineate, può determinare la presenza di conflitti di interesse, i quali devono essere correttamente individuati e gestiti da parte dell’intermediario stesso.

Nulla di nuovo sembrerebbe.

In realtà, un tale intervento sottolinea la delicatezza del tema e l’impossibilità di ottenere a livello nazionale quel level playing field tra gli operatori che è tra gli obiettivi primari della legislazione a livello europeo.

Il Testo Unico della Finanza già prevede apposite regole di comportamento per gli intermediari, che includono anche la gestione dei conflitti di interesse (art. 21 TUF); tali regole si intendono chiaramente richiamate nella comunicazione del 10 luglio 2015 ed a fortiori gli intermediari ne devono tenere conto.

Fermo restando quanto sopra, rimangono in ogni caso tutti i poteri in capo alla Consob per l’accertamento e la repressione di eventuali condotte che non siano in linea con la diligenza richiesta agli intermediari.

La Consob ha dunque voluto enfatizzare il contenuto di alcune disposizioni di legge già in vigore, derivanti principalmente dal recepimento della Direttiva MiFID (Direttiva 2004/9/CE), anticipando in qualche modo il contenuto – che sarà più stringente – della nuova Direttiva, c.d. MiFID II (Direttiva 2014/65/UE, che dovrà essere recepita entro il entro il 3 luglio 2016 ed entrerà in vigore il 3 gennaio 2017), la quale accentua la necessità che nella prestazione di servizi ed attività di investimento gli intermediari agiscano “per servire al meglio gli interessi dei loro clienti”. A tal riguardo, apposite misure di product intervention sono state stabilite per fare in modo che i prodotti finanziari vengano già concepiti per soddisfare le esigenze di un determinato target di clientela. Per quanto riguarda i costi, la MiFID II prevede che “L’impresa di investimento che fornisce servizi di investimento ai clienti evita di remunerare o valutare le prestazioni del proprio personale secondo modalità incompatibili con il suo dovere di agire nel migliore interesse dei clienti. In particolare non adotta disposizioni in materia di remunerazione, target di vendita o d’altro tipo che potrebbero incentivare il personale a raccomandare ai clienti al dettaglio un particolare strumento finanziario, se l’impresa di investimento può offrire uno strumento differente, più adatto alle esigenze del cliente” (art. 24, comma 10).

Allo stato non servono però nuove regole, quanto la necessità del rispetto di quelle attuali.

E’ dunque forse arrivata l’ora per richiamare tutti all’ordine (e l’effetto è stato chiaro: le quotazioni dei fondi immediatamente successive all’emanazione della comunicazione Consob hanno di fatto riscontrato delle perdite rilevanti) e richiamare tutti gli operatori di un mercato in assoluta crescita al rispetto delle regole, prima di intervenire in altro modo con le verifiche del caso (legittimamente effettuabili dall’Autorità anche a legislazione vigente).

E non è detto che in futuro in un’ottica “livellante” non ci sia bisogno anche dell’intervento dell’ESMA (European Securities and Markets Authority) che fissi delle specifiche guidelines, alle quali far riferimento per adottare delle prassi omogenee in tutti i Paesi dell’Unione Europea anche per quanto concerne strutture di costi e conflitti di interesse.

Le necessità del level playing field per evitare arbitraggi normativi è sempre più pressante. Gli sforzi futuri delle Autorità di settore saranno sempre più volti al perseguimento di tali obiettivi.

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