Consob ha pubblicato l’audizione del proprio presidente Paolo Savona, alle Commissioni riunite giustizia e finanza di Camera e Senato, in occasione della discussione parlamentare sull’emissione del parere sullo schema di decreto legislativo che riforma TUF e parte del Codice Civile, in attuazione della Legge Capitali.
L’intervento riconosce il valore strategico della riforma del Testo Unico della Finanza, presentata come un’occasione importante per modernizzare il mercato dei capitali, favorire l’accesso delle imprese alla quotazione e rafforzare il ruolo del mercato nel finanziamento dell’economia reale.
Consob valuta positivamente l’impianto generale, soprattutto per gli interventi che semplificano i rapporti tra le Autorità, potenziano il dialogo “market friendly” con gli operatori e armonizzano alcune prassi con gli standard internazionali.
Tuttavia, l’Autorità, al contempo segnala vari profili critici, chiedendo un ripensamento di più punti chiave della riforma per preservare la tutela degli investitori e la stabilità complessiva del sistema.
Consob esprime, in particolare, apprezzamento per diverse innovazioni introdotte dalla riforma del TUF:
- l’introduzione del nuovo art. 3-bis TUF, che consente agli operatori di rivolgere quesiti preventivi alle Autorità, migliorando certezza interpretativa e velocità delle risposte
- la semplificazione del riparto di competenze tra Consob e Banca d’Italia, ad esempio per la valutazione dei requisiti di onorabilità e professionalità
- l’inserimento dell’educazione finanziaria tra gli obiettivi di vigilanza (art. 5 TUF), coerente con le iniziative recenti e con la Legge Capitali
- le misure che favoriscono lo sviluppo di private equity, venture capital e nuovi veicoli di investimento, utili per sostenere la crescita delle imprese e l’afflusso di risparmio verso attività produttive
- la riscrittura delle norme su governance dualistica e monistica, e la revisione della disciplina sulle OPA, inclusa la soglia del 30% e la regola del put up or shut up, che rafforza i poteri di vigilanza nella fase preliminare.
Questi interventi, secondo Consob, sono coerenti con gli obiettivi di rilancio e con le migliori prassi internazionali, pur rimanendo necessario un attento bilanciamento tra semplificazione e tutela degli investitori.
Quanto ai rilievi critici della riforma del TUF, Consob punta l’attenzione sui seguenti aspetti:
- disciplina delle società di nuova quotazione (artt. 154.1–154.5 TUF): Consob richiama l’attenzione sulle deroghe molto ampie previste per le società che si quotano per la prima volta. Tali deroghe ampliano eccessivamente l’autonomia statutaria, riducendo:
- i diritti di voice (sistemi di nomina degli organi sociali, quorum assembleari)
- i diritti di exit (diritto di recesso)
- operazioni con parti correlate: tale deroga può ridurre eccessivamente il novero delle operazioni soggette all’applicazione di presidi di correttezza procedurale e sostanziale, e dunque le tutele previste dall’ordinamento proprio per il caso di operazioni in conflitto di interessi.
La riforma rischia in sostanza, per Consob, di rafforzare troppo l’azionista di controllo, senza contrappesi, scoraggiando gli investitori istituzionali: si suggerisce pertanto che le società usino l’autonomia con moderazione e si segnala il rischio di frammentazione normativa, soprattutto per l’estensione del regime anche alle PMI già quotate mediante opt-in con meccanismo di whitewash, ovvero con il voto favorevole della maggioranza dei soci di minoranza dell’emittente (art. 16)
- nuove regole sulle assemblee (art. 125-bis.1 TUF): la riforma attribuisce all’organo amministrativo la facoltà di scegliere le modalità di partecipazione e voto, anche tramite regolamento interno. Consob ritiene necessario tuttavia:
- reintrodurre il principio secondo cui le modalità assembleari devono essere previste dallo statuto, non dal solo consiglio
- evitare che la soglia minima di partecipazione allo stesso dibattito (fino all’1 del capitale) diventi eccessivamente onerosa per i piccoli investitori
- preferire parametri alternativi (es. valore o numero di azioni).
- disciplina del down-listing (art. 133 TUF): Consob condivide l’obiettivo di evitare che le imprese escano dal mercato, ma segnala gravi rischi per gli investitori a causa della minor liquidità degli MTF. Propone quindi:
- il riconoscimento espresso del diritto di recesso per i soci dissenzienti
- la sterilizzazione del voto maggiorato e plurimo nelle assemblee che deliberano il trasferimento.
- voto maggiorato e voto plurimo (artt. 127-quinquies e 127-sexies TUF): Consob chiede di limitare gli effetti distorsivi introdotti dalla Legge Capitali. Propone la sterilizzazione di tali voti in delibere ad altissimo impatto, come:
- fusioni finalizzate al delisting
- down-listing
- trasferimento della sede di negoziazione
- acquirente totalitario su autorizzazione dei soci ex art. 112-bis TUF
- delibere su responsabilità degli amministratori.
- acquisto totalitario su autorizzazione dei soci (art. 112-bis TUF): Consob ritiene il meccanismo sia eccessivamente sbilanciato a favore dell’acquirente, potenzialmente espropriativo per gli azionisti e privo di un vaglio preliminare di Consob, a differenza delle OPA; pertanto, propone:
- un quorum elevato (es. 75% del capitale, come nel diritto inglese)
- la sterilizzazione dei voti maggiorati/plurimi
- lo scrutinio preventivo della relazione illustrativa da parte di Consob
- una maggiore tutela informativa e la possibilità di imporre un prezzo più elevato in caso di manipolazione o collusione.
- disciplina degli strumenti virtuali: per Consob sarebbe necessario introdurre nel decreto alcuni orientamenti espliciti per governare l’inquadramento degli strumenti virtuali, tra cui le stable coin, in quanto manca una disciplina che definisca in modo preciso il “sottostante” obbligatorio di tali strumenti; è necessario stabilire normativamente che il sottostante delle stable coin debba essere composto esclusivamente da attività finanziarie regolate e soggette a vigilanza.
