Trasparenza
26/05/2016

CONSOB: tre nuove consultazioni per innalzare i livelli di trasparenza e tutela nei confronti degli investitori

di Claudia Colomba, Associate, Hogan Lovells Studio Legale

Lo scorso 9 maggio 2016, CONSOB ha pubblicato tre documenti di consultazione aventi ad oggetto informazioni e avvertenze da fornire agli investitori nella documentazione d’offerta relativa a strumenti e prodotti finanziari e nella prestazione di servizi di investimento e presidi da adottare nella distribuzione di strumenti finanziari.

(i) Il primo documento di consultazione sorge dall’esigenza di intervenire in merito ad una prassi diffusa tra gli emittenti e cioè quella di inserire nei prospetti d’offerta al pubblico e di ammissione alla negoziazione di strumenti finanziari un paragrafo di “Avvertenze per l’Investitore”, volto ad evidenziare aspetti di significativa rischiosità legati alla situazione finanziaria dell’emittente e/o alle caratteristiche dell’investimento.

In mancanza di indicazioni specifiche al riguardo nella Direttiva Prospetto, nel TUF e al livello regolamentare, finora gli operatori ne hanno deciso autonomamente il contenuto. A mezzo di raccomandazione, CONSOB si pone come obiettivo quello di fornire delle linee guida da seguire nella redazione di tale paragrafo. Esso dovrebbe essere volto a dare effettivamente risalto - in maniera uniforme, sintetica e chiara - alle criticità dell’emittente e dell’investimento, al fine di favorire l’immediata percezione del rischio da parte dell’investitore, lasciando in ogni caso ferma e impregiudicata l’applicazione del quadro normativo vigente in materia di prospetti.

In particolare, tale paragrafo non dovrebbe limitarsi a riportare quanto previsto nella sezione relativa ai fattori di rischio ma dovrebbe fornire informazioni specifiche in merito a rischiosità proprie (i) dell’emittente, che potrebbero influire in modo pervasivo sulla sua situazione finanziaria e gestionale, tali da avere un impatto diretto sulla recuperabilità dell’investimento proposto o (ii) del prodotto oggetto di offerta o di ammissione alle negoziazioni.

In particolare, secondo le indicazioni di CONSOB, tale paragrafo dovrebbe riportare in modo sintetico un’indicazione dello specifico rischio (facendo anche rinvio alla sezione sui fattori di rischio per maggiori dettagli) ed essere redatto - in forma discorsiva e con un’estensione limitata - utilizzando un linguaggio non tecnico e chiaro ed evitando duplicazioni informative nell’avvertenza.

Esso dovrebbe, inoltre, essere contenuto nella prima pagina del prospetto (unico o tripartito) – o nei documenti giudicati da CONSOB equivalenti al prospetto -, dei supplementi e dei prospetti semplificati; dovrebbe, inoltre, riportare la denominazione “Avvertenze per l’Investitore”, essere inserito in un riquadro analogo a quello utilizzato nel capitolo dei “Fattori di Rischio” ed utilizzare una dimensione del carattere sufficiente a garantire un’agevole lettura. CONSOB riporta poi dei casi meramente esemplificativi in presenza dei quali si dovrebbe procedere con l’inserimento del paragrafo “Avvertenza per l’investitore” (ad esempio, offerte rese necessarie da esigenze di patrimonializzazione a fronte di situazioni critiche o andamento economico negativo dell’emittente, elevata rischiosità della qualità del credito per gli emittenti bancari, sottoposizione a procedure concorsuali, provvedimenti assunti dalle Autorità, illiquidità degli strumenti finanziari non trattati in una sede di negoziazione multilaterale, etc…) che dovranno poi essere adattati al caso concreto.

(ii) Il secondo documento di consultazione è volto ad innalzare le misure di trasparenza in relazione a strumenti e prodotti finanziari (inclusi quelli emessi da banche e imprese di assicurazione) offerti nell’ambito della prestazione di servizi e attività di investimento nei confronti della clientela retail. Tale esigenza risente dei principi già introdotti nell’ordinamento per effetto del recepimento della BRRD, anticipa novità di cui alla MiFID 2 e dà attuazione alle esigenze di semplificazione e di standardizzazione dei documenti di cui al Regolamento Prips.

L’Autorità ha fornito nel tempo orientamenti e indirizzi interpretativi sul tema dell’informativa alla clientela, volti a ridurre l’asimmetria informativa che tipicamente caratterizza il rapporto tra intermediari e clienti. Sulla scia delle indicazioni già fornite dalla stessa in passato rispetto alla distribuzione ai clienti al dettaglio dei prodotti illiquidi (con la Comunicazione n. 9019104 del 2 marzo 2009) e dei prodotti finanziari complessi (con la Comunicazione n. 0097996 del 22 dicembre 2014) e rispetto alla disclosure degli effetti conseguenti alle misure di risoluzione delle banche ai sensi della BRRD (con la Comunicazione n. 0090430 del 24 novembre 2015), con tale raccomandazione CONSOB torna ad enunciare principi e informazioni chiave della disclosure nei confronti della clientela.

Gli investitori devono ricevere quelle informazioni rilevanti e funzionali allo scopo di raggiungere una maggiore consapevolezza sulle operazioni di investimento e sulle caratteristiche del prodotto finanziario oggetto di investimento. Tali informazioni devono essere rese in maniera chiara ed obiettiva (evitando di sovrastimare i possibili risultati dell’investimento e di sottostimare i potenziali rischi) e devono essere di un livello proporzionale in funzione della natura e delle modalità di svolgimento del servizio reso al cliente. Inoltre, i dati riportati devono essere coerenti con le metodologie diffuse sul mercato e con i modelli interni di valutazione delle attività finanziarie e, pertanto, devono essere elaborati dalle competenti funzioni aziendali sotto la supervisione delle funzioni di controllo, in particolare quella di compliance. In questa sede, l’Autorità ribadisce la condivisione di responsabilità tra emittente e distributore di cui alla Comunicazione sulla distribuzione ai clienti al dettaglio dei prodotti finanziari complessi nel valutare le caratteristiche e i rischi dei prodotti finanziari rispetto alle esigenze delle investitore, ferme restando le regole di condotta e di disclosure inerenti al servizio prestato.

Allo scopo di cui sopra, CONSOB suggerisce agli intermediari di servirsi di uno specifico documento (definito “scheda prodotto”) da fornire al cliente prima della conclusione dell’operazione rilevante, con attestazione dell’avvenuta consegna. Più nello specifico, l’informativa deve contenere i dati c.d. “anagrafici” identificativi del prodotto finanziario (quali denominazione del prodotto, codice ISIN, tipologia, emittente, eventuale garante e modalità di funzionamento della garanzia, durata e/o la scadenza, le modalità per ottenere il prospetto, le modalità e le condizioni di negoziazione sul secondario), un’analisi dettagliata dei costi - sia espliciti (dovuti dal cliente in aggiunta al prezzo del prodotto) che a c.d. “maturazione successiva” -, dei rendimenti (con evidenza della misura del rischio di perdita totale o parziale del capitale investito) e dei rischi associati al prodotto finanziario. A tal riguardo, al fine di assicurare la comparabilità tra i prodotti, CONSOB consente di adottare una scala di classificazione con evidenza separata dei singoli fattori (come ad es. rischio di liquidità, rischio di credito, leva finanziaria).

(iii) Con il terzo documento di consultazione, CONSOB richiama l’attenzione degli intermediari sull’offerta di prodotti illiquidi alla clientela retail, in continuità con la Comunicazione n. 9019104 del 2 marzo 2009. Con il recepimento della CRD IV e della BRRD, infatti, il rischio di liquidità insito nei titoli assoggettabili a misure di risoluzione ha subito un innalzamento, dovuto alla maggiore esposizione di tali titoli a situazioni di tensione sul mercato dei capitali e alla limitata capacità dei risparmiatori di percepire e reagire a situazioni di sofferenza degli intermediari. In conseguenza delle limitazioni al riacquisto di tali titoli, vi è il rischio che gli intermediari scoraggino smobilizzi delle posizioni assunte dai risparmiatori.

Pertanto, CONSOB richiede agli intermediari l’adozione di presidi idonei a garantirne la trattazione secondo meccanismi efficaci in relazione al prezzo, ai costi e ai tempi di conclusione delle operazione. In particolare, l’Autorità raccomanda gli intermediari di avvalersi, ai fini della distribuzione degli strumenti finanziari e con l’obiettivo della successiva ammissione a negoziazione di questi ultimi, di una sede di negoziazione multilaterale (mercato regolamentato o MTF), tale da consentire, mediante procedure e funzionalità dedicate:

a) all’emittente, direttamente o per il tramite di un intermediario incaricato, di immettere sul sistema una proposta di vendita pari all’intero ammontare dell’emissione;

b) ai partecipanti al mercato di immettere proposte in acquisto, in esecuzione o in relazione ad ordini di clienti ovvero per esigenze patrimoniali proprie, secondo le modalità ordinarie di immissione e gestione delle proposte attraverso le strutture informatiche di supporto delle negoziazioni, nel rispetto delle regole di esecuzione non discrezionali adottate dalla sede di negoziazione.

CONSOB raccomanda inoltre agli intermediari, nella fase di mercato primario, di scorporare dal prezzo dello strumento finanziario la componente funzionale alla remunerazione dell’attività dei distributori, in ragione della possibilità che i clienti che accedono al sistema di negoziazione multilaterale, non fruendo del servizio di collocamento, non ne debbano sostenere il costo.

L’autorità ritiene che l’utilizzo della modalità distributiva sopra raccomandata contribuisca tra l’altro anche a favorire una maggiore continuità fra mercato primario e mercato secondario, potendo fungere da utile indicatore circa l’ampiezza e la profondità del book di negoziazione con particolare riguardo alla pluralità degli interessi in acquisto e in vendita, nonché alla frequenza. Diversamente, qualora l’intermediario ritenga di non avvalersi della struttura e del funzionamento di una sede di negoziazione multilaterale, dovrà attentamente valutare, sotto la propria responsabilità, che il processo di distribuzione, in concreto, adottato rispetti adeguate condizioni di trasparenza e di efficienza.

Entro il termine di sei mesi dalla data di adozione della raccomandazione, gli intermediari dovranno assumere le determinazioni al riguardo e dare informativa alla CONSOB in occasione delle comunicazioni periodiche.

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Le consultazioni si chiuderanno l’8 giugno. Occorrerà attendere l’esito per conoscere le reazioni del mercato alle richieste di CONSOB.

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