Appello al pubblico risparmio
Agosto 2011

La responsabilitá da prospetto informativo, di Filippo Sartori

Estremi per la citazione:

F. Sartori, La responsabilitá da prospetto informativo, in Riv. dir. banc., dirittobancario.it, 8, 2011

ISSN: 2279–9737
Rivista di Diritto Bancario

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La “nuova” responsabilità da prospetto

Le problematiche di carattere sistematico relative all’inquadramento e alla disciplina della responsabilità da prospetto e il vivace dibattito che si era sviluppato in letteratura sono stati inghiottiti dall’emanazione della nuova disciplina introdotta a seguito dell’attuazione della Direttiva Prospetti, che ha modificato l’intero titolo II del TUF. Disciplina che ha invero posto sul tavolo nuove problematiche alimentando incertezze, a tutto discapito del sistema.

Secondo le indicazioni suggerite dall’analisi teorica, la responsabilità da prospetto (almeno in capo all’emittente1) deve essere sottratta dall’ambito applicativo della regola generale dell’art.2043 c.c. L’alterazione dei flussi informativi al mercato mediante la redazione di un prospetto falso è idonea a generare danni diffusi che vengono internalizzati più efficacemente mediante lo schema della responsabilità oggettiva. Questo il significato che ha dominato il dibattito nella letteratura negli ultimi anni.

Sulla base di questi presupposti va vagliato il nuovo testo dell’art. 94, comma 8 TUF il quale stabilisce che: “L’emittente, l’offerente e l’eventuale garante, a seconda dei casi, nonché le persone responsabili delle informazioni contenute nel prospetto rispondono, ciascuno in relazione alle parti di propria competenza, dei danni subiti dall’investitore che abbia fatto ragionevole affidamento sulla veridicità e completezza delle informazioni contenute nel prospetto, a meno che non provi di aver adottato ogni diligenza allo scopo di assicurare che le informazioni in questione fossero conformi ai fatti e non presentassero omissioni tali da alterarne il senso” (nostro il corsivetto).

La disposizione è ambigua e non consente, in prima battuta, di individuare con certezza il criterio di imputazione di responsabilità selezionato dal legislatore2.

Tale difficoltà, come intuibile, si coglie alla luce del contenuto della prova liberatoria che non esula, almeno letteralmente, dalla dimostrazione di una assenza di colpa. I soggetti indicati nella prima parte della formulazione dell’articolato normativo per andare esenti da responsabilità devono provare di aver agito alla stregua dei doveri inerenti lo svolgimento dell’attività professionale esercitata, conformemente al parametro della diligenza professionale di cui all’art. 1176, comma 2 c.c.3.

Ne segue una vocazione della fattispecie ad essere inquadrata nell’ambito dello schema della responsabilità professionale che, come noto, è sempre la medesima sia che il titolo da cui deriva sia un inadempimento contrattuale come extracontrattuale.

Tale lettura è confermata dall’espressione “ogni diligenza” che sembrerebbe voler escludere i limiti di responsabilità codificati all’art. 2236 c.c. (che prevedono una responsabilità solo per dolo e colpa grave) e dunque, in positivo, una prova liberatoria incentrata sul rispetto di standard comportamentali attenutati invece di quelli previsti dalla regola comune che, come noto, chiamano il professionista a rispondere anche per colpa lieve4.

In questa prospettiva, il giudizio di accertamento della illiceità della condotta o dell’omissione sembra doversi incentrare sulla valutazione dell’elemento soggettivo, che viene dunque eletto a criterio di imputazione della responsabilità. Con una peculiarità che va evidenziata: il legislatore introduce una inversione testuale dell’onere della prova rispetto all’assetto delineato dall’art. 2697 c.c. E difatti non è l’investitore danneggiato a dover provare l’inosservanza degli speciali standard informativi da parte dei soggetti interessati, bensì saranno costoro che dovranno dare la prova liberatoria imperniata sul comportamento diligente, con il rischio fra l’altro di dover sopportare i danni da “causa ignota”.

Una recente analisi condotta sul tema è invero giunta a conclusioni diverse rispetto a quelle testé delineate, riportando lo schema normativo nell’ambito del modello della responsabilità oggettiva.

In particolare, è stata sovrapposta la fattispecie dell’art. 94, comma 8 TUF a quella delineata all’art. 2050 c.c. inerente alla responsabilità per esercizio di attività pericolose: “[L]a prova di «aver adottato ogni diligenza allo scopo di assicurare» la veridicità delle informazioni, infatti, richiama fortemente la dimostrazione di «aver adottato tutte le misure idonee ad evitare il danno» di cui all’art. 2050 c.c. In particolare, i concetti di «totalità» e di «idoneità» che caratterizzano l’art. 2050 c.c. sembrano trovare corrispondenza nell’«ogni diligenza» e nell’«assicurare» la conformità ai fatti delle informazioni dell’art. 94 TUF5.

I tentativi di ricostruzione del sistema in questi termini, pur condivisi da chi scrive nella prospettiva funzionale, sembrano sfortunatamente trovare un ostacolo non facilmente superabile nella formulazione letterale della disposizione in esame.

E difatti l’espressione utilizzata dal legislatore non lascia ampi margini discrezionali. L’emittente, l’offerente, l’eventuale garante e le persone responsabili delle informazioni contenute nel prospetto sono esentati dalla responsabilità civile se danno la prova di aver rispettato tutti i doveri di condotta che su di loro incombono.

Insomma, è la colpevolezza (oggettiva) che giustifica la traslazione del danno in capo all’autore, in quanto a tale soggetto può venir mosso un giudizio di critica per la violazione del precetto che gli impone di essere diligente. L’attore deve provare il danno e il nesso causale, ma il convenuto può andare esente da responsabilità dimostrando di essersi adeguato al precetto che gli impone di conformarsi ad un dato modello6.

Si è invece in presenza di una ipotesi di responsabilità oggettiva, e non è il nostro caso, ogni volta che il danneggiante non può andare esente da responsabilità provando di essere stato diligente, bensì dimostrando che il danno non è derivato dalla sua attività. In altri termini, dando la prova dell’interruzione del nesso di causalità.

Il riferimento alla diligenza consente di differenziare il contenuto dell’onere della prova a seconda della qualifica soggettiva del convenuto. Non è dubbio infatti che le regole di diligente accertamento della verità dei fatti contenuti nel prospetto si presentano con gradazioni e intensità diverse a seconda che il soggetto interessato sia l’emittente, l’offerente, l’eventuale garante o un’altra persona che ha contribuito a redigere il documento in questione, conformemente alla natura variabile dello standard comportamentale. L’onere della prova a carico del convenuto può essere più o meno stringente a seconda della specifica conoscenza ed accesso ai fatti rilevanti della società.

Ad esempio, l’emittente e il responsabile del collocamento, per andare esenti da responsabilità, non possono limitarsi a provare di aver fatto affidamento sulle informazioni ricevute ma devono dimostrare di averle puntualmente controllate, verificandone l’attendibilità7.

In conclusione, pur dovendosi dare atto che l’onere della prova a carico dei convenuti in tutti i casi si presenta piuttosto severo8, va evidenziato che il legislatore ha volutamente escluso l’affermazione del principio in base al quale un soggetto è comunque oggettivamente responsabile nel caso di falso in prospetto. L’adozione di un regime di responsabilità per colpa consente infatti ai convenuti, almeno teoricamente, di andare esenti da responsabilità nonostante il pregiudizio oggettivamente provocato dalla loro condotta.

 

Il dilemma della responsabilità parziaria

Il legislatore italiano, contrariamente alle indicazioni provenienti dalla dottrina, ha quindi optato per un modello di responsabilità intermedia, morbida9.

Tale scelta, che si muove chiaramente nella direzione di ridurre la tutela degli investitori a vantaggio dei soggetti interessati alla redazione del prospetto, è ulteriormente ribadita, in sede di implementazione dell’art. 6 della Direttiva Prospetti, là dove si nega il principio della solidarietà, uno dei capisaldi a favore della vittima dei danni10.

La presunzione di solidarietà domina infatti la disciplina delle obbligazioni e, in materia extracontrattuale, è il risultato di un particolare favor nei confronti del danneggiato. La ratio dell’art. 2055 c.c. è infatti “quella di favorire la vittima del danno, contro il rischio sia dell’insolvenza che dell’anonimato di alcuno fra gli autori dell’illecito (…)”11.

In virtù di tale principio, quindi, se il medesimo danno è conseguenza di diverse azioni di più soggetti responsabili12(anche ove costituiscano violazioni di norme diverse, purché concorrenti nella sua produzione) i creditori possono rivolgersi all’uno o all’altro responsabile per il pagamento dell’intero13.

Tale principio avrebbe assunto un’importanza strategica nel settore che ci occupa per almeno due ordini di ragioni.

In primo luogo, in quanto la solidarietà rende sicuro il soddisfacimento del diritto dell’investitore anche qualora non tutti i responsabili siano solvibili. In particolare, nelle ipotesi in cui un emittente dichiari default subito dopo l’operazione sollecitatoria, sarebbero gli altri soggetti partecipi alla redazione del prospetto a sopportare i costi dell’insolvenza e non, di contro, gli investitori. Con l’effetto benefico di incentivare tutti i soggetti interessati alla redazione del documento informativo ad un atteggiamento reciprocamente guardingo14.

In secondo luogo, la solidarietà evita al creditore le difficoltà di esercitare una pretesa per ciascun debitore e per le rispettive quote. Tale difficoltà diventa insormontabile ogniqualvolta la spiccata asimmetria conoscitiva tra le parti in causa non consenta all’attore di ascrivere con certezza le violazioni ad ogni debitore interessato.

Nel settore in esame risulta allora obiettivamente difficile comprendere la ratio della responsabilità parziaria. Salvo non voler attribuire al danno da prospetto una funzione simile alla pena criminale, sanzionando separatamente e personalmente i trasgressori delle norme e accogliendo una idea anacronistica di colpa soggettiva estranea alla funzione compensativa15.

Il regime della parziarietà accolto dal legislatore italiano pone quindi la questione dell’individuazione delle “parti di competenza” dei soggetti partecipanti alla formazione del prospetto e del relativo contributo nella causazione del danno. In merito, l’art. 6 della Direttiva Prospetti stabilisce che le “persone responsabili sono chiaramente indicate nel prospetto con la loro qualifica e la loro funzione o, nel caso di persone giuridiche, la denominazione e la sede sociale”. Non solo. La disposizione prosegue stabilendo che deve “essere riportata una loro attestazione certificante che per quanto a loro conoscenza, le informazioni del prospetto sono conformi ai fatti e che nel prospetto non vi sono omissioni tali da alterarne la portata”.

Tale impostazione è stata seguita nella prassi redazionale dei prospetti italiani ove sono sovente indicati i responsabili, ciascuno per le parti di rispettiva competenza (e per quanto a loro conoscenza!) della completezza e veridicità delle informazioni contenute nel prospetto. Non solo. A ciò segue una vera e propria dichiarazione (autoreferenziale) di responsabilità rilasciata dall’emittente sui dati contenuti nell’in-tero prospetto16.

Non sempre peraltro sono indicati i soggetti che hanno contribuito alla redazione del documento. In tali circostanze ciascuno deve rispondere del fatto proprio e delle conseguenze che ha prodotto.

Nella prospettiva giudiziale, l’attore deve quindi selezionare le specifiche azioni od omissioni costituenti fatti illeciti distinti che abbiano concorso in maniera efficiente alla produzione del danno. Spetterà invece al convenuto determinare la gravità della rispettiva colpa al fine di ridurre (o escludere) la quota di responsabilità delle azioni ad esso riferibili.

Nella prospettiva di bilanciamento degli interessi, il legislatore ha introdotto un temperamento alla rigidità della responsabilità parziaria, gravando il responsabile del collocamento di un controllo generale sui contenuti del prospetto. L’art. 94, comma 9 TUF, ferma la prova liberatoria dell’“ogni diligenza”, grava infatti quest’ultimo soggetto della “responsabilità per informazioni false o per omissioni idonee ad influenzare le decisioni di un investitore ragionevole”.

In altri termini, l’intermediario responsabile del collocamento è solidalmente responsabile, ex lege, di ogni danno connesso al falso in prospetto. La solidarietà passiva si traduce in un diritto potestativo in capo al creditore di esigere nei confronti del debitore solidale l’intero pagamento. Ne segue, come è naturale, l’inderogabilità della disposizione da parte dei debitori.

In sintesi, l’assunzione generale di responsabilità da parte dell’emittente (in via volontaria) e del responsabile del collocamento (per via legislativa) sulla veridicità dei dati contenuti nel prospetto riduce i rischi di inefficienza e iniquità che si accompagnano alla fattispecie di responsabilità pro quota introdotta dall’art. 94, comma 8 TUF17.

 

Il nesso di causalità e il criterio della “ragionevolezza”

La prova del grado di incidenza eziologica di più comportamenti concorrenti nella causazione del danno conduce, in generale, al problema del nesso di causalità. Solo il ricorso ad un sistema di presunzioni consente di superare il problema del collegamento tra illecito e danno.

Il nesso di causalità tra violazione della disciplina in materia di prospetto e il danno subito dagli investitori deve essere infatti dedotto in via presuntiva: il danno discende in via diretta e immediata dall’omessa (o alterata) informazione che ha impedito agli investitori di autodeterminarsi consapevolmente.

Dato per assunta la correlazione tra informazione e prezzo di uno strumento finanziario, il fatto illecito configura un danno in re ipsa, misurabile scientificamente.

Il giuoco delle presunzioni è invero ostacolato dalla nuova disciplina normativa che sembra appuntarsi sul “ragionevole affidamento” da parte dell’investitore. In altri termini, il nesso causale sussiste tra fatto illecito e i soli “danni subiti dall’investitore che abbia fatto ragionevole affidamento sulla veridicità e completezza delle informazioni contenute nel prospetto” (art. 94, comma 8). Concetto su cui il legislatore ritorna anche in relazione alla posizione dell’intermediario responsabile del collocamento: le informazioni false devono essere “idonee ad influenzare le decisioni di un investitore ragionevole” (art. 94, comma 9).

Il riferimento all’investitore medio e all’affidamento sulle informazioni pubblicate nel prospetto (la c.d. reliance statunitense18) mette in evidenza i limiti della prospettiva interindividuale accolta dal legislatore. Si tratta infatti di una impostazione che si focalizza sul valore dell’effetto che si genera nella sfera giuridica dell’investitore medio, singolarmente considerato, che confida nella correttezza del prospetto. A tal fine, peraltro, l’interprete è costretto a utilizzare delle finzioni19dovendo ad esempio assumere, contrariamente al dato reale, che l’investitore abbia necessariamente letto il prospetto per poter invocare il danno. Anzi, paradossalmente il legislatore esclude ogni forma di responsabilità in relazione alla nota di sintesi, l’unico documento effettivamente accessibile all’investitore non professionale.

Più coerente con la ratio della disciplina in materia di disclosureal mercato sarebbe invece una impostazione che modifica i termini della questione, assumendo come condizione necessaria e sufficiente per l’affermazione del presupposto oggettivo dell’illecito la semplice alterazione del prospetto, idonea a incidere sul corso del prezzo degli strumenti finanziari oggetto di offerta pubblica.

Non rilevano infatti le concrete e specifiche modalità di acquisto dei titoli da parte del singolo investitore, bensì il compimento stesso del falso in prospetto, che non avrebbe dovuto affatto avere luogo.

Come è stato correttamente osservato dalla più qualificata dottrina, in un settore non dissimile da quello che ci occupa, “la dichiarazione che si presenta come estrinsecamente affidabile e che si rivela successivamente scorretta si configura come un illecito in sé (allo stesso modo in cui è illecito in sé l’atto di concorrenza sleale) ancor prima che si accerti se la dichiarazione sia stata resa con dolo o colpa, chi ne sia stato concretamente danneggiato e quanto grande sia stata la perdita sofferta da ciascun singolo danneggiato”20.

Ciò che conta è allora l’oggettività dell’alterazione del prospetto e la sua incidenza sul corso del titolo. Si deve uscire dal mondo ipotetico e soggettivo del singolo e proiettarsi in quello reale ed oggettivo dei movimenti (misurabili e) indotti di mercato.

Chi sottoscrive o acquista strumenti finanziari in sede di offerta al pubblico ad un prezzo alterato a causa di un falso in prospetto subisce un danno “differenziale” che integra di per sé un danno ingiusto risarcibile.

Il falso in prospetto è causa sufficiente e adeguata a produrre il danno, a prescindere da ogni valutazione ipotetica sulla condotta dell’investitore che sopporterà, per tale via, esclusivamente il rischio di mercato.

A conclusioni non dissimili è pervenuta la Suprema Corte di Cassazione con sentenza 11 giugno 2010, n. 14056 ove testualmente stabilisce che: “la non veridicità del prospetto, a meno che non riguardi aspetti del tutto secondari e di per poco influenti, naturalmente implica vi sia stata un’indebita distorsione nella scelta che il destinatario dell’offerta è stato indotto a compiere. Può ammettersi che, in presenza di inesattezze del prospetto limitate e marginali, la loro incidenza risulti in concreto talmente modesta da non essere apprezzabile; ma al di fuori di una tale ipotesi (…) la non veridicità del prospetto non può non generare la presunzione di rilevanza della distorsione informativa sulle scelte dell’investitore, al quale non può esser perciò imposto l’ulteriore onere della prova negativa di eventuali diversi fattori dai quali dette scelte sarebbero state determinate”21.

 

La misura del risarcimento del danno

Quanto poi al problema della misura del risarcimento del danno, il sistema delineato dal nostro diritto positivo è orientato esclusivamente alla tutela risarcitoria delle vittime degli illeciti.

Nel settore di indagine, il danno che rileva è quello patrimoniale, cioè un danno che può essere valutato oggettivamente dal giudice con riferimento a parametri economici.

Nella prospettiva della vittima va quindi risarcita la differenza tra il prezzo corrisposto al momento della sottoscrizione o dell’acquisto degli strumenti finanziari e il valore che i titoli avrebbero raggiunto senza l’intervento dell’atto illecito22.

Per evitare il ricorso a valutazioni equitative, il giudizio ipotetico può essere effettuato utilizzando quale prezzo di riferimento quello relativo agli strumenti finanziari immediatamente dopo che il falso in prospetto è stato reso pubblico23. A ciò andranno aggiunti i maggiori oneri sopportati dall’investitore (commissioni indebitamente pagate, maggiori oneri fiscali, ecc.) e decurtati gli eventuali vantaggi causalmente imputabili all’illecito (c.d. compensatio lucri cum damno)24.

Ogni riflessione in merito alla quantificazione del pregiudizio subito dal singolo investitore appare, invero, riduttiva e inidonea ai fini della risoluzione del problema dell’effettività della disciplina della trasparenza nei mercati finanziari.

Come noto, nel settore in esame non c’èalcuna correlazione tra la disutilità del singolo investitore e la valenza deterrente della sanzione attesa. La violazione della mandatorydisclosure produce elevatissimi costi per il sistema, la cui internalizzazione implica necessariamente la capacità dell’ordinamento giuridico di polarizzare le frazioni di danno, dando così rilievo economico ad un pregiudizio destinato diversamente a rimare diffuso.

Nella prospettiva di deterrenza del rimedio risarcitorio, il danno subito dall’investitore rappresenta l’unità di misura base. Senza moltiplicatore tuttavia il comportamento illecito si appalesa economicamente conveniente, incentivando gli agenti a porre in essere la condotta socialmente meno desiderabile.

Per assicurare effettività alla disciplina in materia di trasparenza la misura della repressione deve infatti coincidere con l’internalizzazione di tutti i costi dati dall’alterazione del corso del titolo moltiplicato per il numero degli acquisti effettuati dagli investitori.

Il tema, giocoforza, si riallaccia a quello dell’azione di classe, idonea a stimolare una domanda di risarcimento del danno, che altrimenti rimarrebbe inespressa. Solo per tale via si realizza la finalità di deterrenza contro i comportamenti illeciti stigmatizzati, assecondando quell’esigenza politica di effettività della normativa oggi più che mai fortemente avvertita.

 

La posizione del responsabile del collocamento

Giova ricordare che le questioni discusse in sede di analisi della responsabilità da prospetto dell’emittente costituiscono il comune denominatore delle diverse fattispecie soggettive che a vario titolo interessano il fenomeno dell’offerta al pubblico di strumenti finanziari.

Una volta assunta la centralità del prospetto nella corretta formazione del prezzo degli strumenti finanziari, è naturale considerare il ruolo di quei soggetti che svolgono una funzione promotoria o di certificazione dei dati ivi contenuti, e dunque la loro posizione in termini di responsabilità. Posizione che si appalesa indubbiamente strategica ogni volta che si verifichi una situazione di incapienza dell’emittente.

La nuova disciplina sul prospetto sembra invero appiattire la posizione dei diversi soggetti interessati che sono gravati, al pari dell’emittente, da una responsabilità per colpa dal carattere parziario25.

La mancanza di un soggetto responsabile in termini oggettivi del falso in prospetto si appalesa come un grave limite della riforma rimasta impermeabile alle istanze della letteratura, confermate dal diritto comparato.

Tutti i dati a disposizione portavano infatti all’affermazione di un modello di responsabilità oggettiva, almeno in capo all’emittente.

Per quanto concerne la posizione del responsabile del collocamento, il dibattito che si era sviluppato prima della riforma in merito alla ricostruzione della fattispecie non era rimasto insensibile a considerazioni di politica del diritto, in considerazione degli effetti delle scelte26.

Un’attenzione particolare (e ingiustificata) era riservata da una parte della dottrina, interessata al problema del “giusto” livello di risarcimento, agli epifenomeni connessi all’overcompensation.

Il tema è quello degli incentivi distorti che tendono ad allontanare gli operatori finanziari dall’esercizio di quelle attività pur fondamentali per lo sviluppo del mercato ma eccessivamente esposte al rischio di conseguenze dannose.

In questa prospettiva meramente teorica con riguardo all’esperienza italiana, si è così sconsigliato un modello di responsabilità oggettiva in capo agli intermediari responsabili del collocamento giacché “una norma tanto severa finirebbe per comportare rischi così elevati da porre in dubbio la profittabilità economica della stessa attività disciplinata”. Non solo. I responsabili del collocamento diventerebbero dei veri e propri assicuratori delle perdite subite dagli investitori, con il conseguente incremento del prezzo delle securities27.

Da un diverso angolo di visuale – più pragmatico e attento alla tutela degli investitori – si è invece ritenuto opportuno suggerire un modello di responsabilità idoneo a rendere maggiormente costosa la disobbedienza ai precetti di trasparenza anche in capo ai responsabili del collocamento. Si è così condivisibilmente affermato che le notizie incorporate nel prospetto “con riguardo all’emittente ed ai valori mobiliari da questo emessi debbono essere considerate come informazioni proprie (anche) dell’intermediario”28. Per tale via, muovendosi nella diversa prospettiva della responsabilità contrattuale della culpa in contrahendo, si è gravato l’intermediario di una obbligazione di risultato, “dove il risultato dedotto in obbligazione è, appunto, l’informazione veritiera e completa del pubblico; e non una obbligazione di mezzi, come invece sarebbe se si ritenesse che l’intermediario è obbligato soltanto a controllare dati e notizie da altri trasmessi, filtrandoli nell’interesse del pubblico degli investitori”29.

Il ruolo rivestito dal responsabile del collocamento nella fase della raccolta di risorse da parte di una società emittente mediante la distribuzione di strumenti finanziari presso gli investitori appare strategico. L’intermediario mette a disposizione il proprio nome e la propria “rete di vendita” al fine di raggiungere l’interesse della società. Si verifica sempre una compenetrazione di interessi tra emittente e responsabile del collocamento funzionale al raggiungimento dell’obiettivo ultimo: la distribuzione dei titoli presso gli investitori.

Anche tali soggetti, al pari degli emittenti, vanno considerati come insiders, avendo accesso alle informazioni riservate interne all’impresa, nonché relative al mercato in cui la stessa impresa opera. Va inoltre evidenziato il ruolo strategico svolto da tali soggetti al fine della determinazione di una corretta valutazione dell’operazione finanziaria.

In questo senso si giustifica allora la previsione normativa di una dichiarazione di responsabilità rilasciata dal responsabile del collocamento su tutte le informazioni contenute nel prospetto.

Diversamente dagli emittenti tuttavia gli intermediari non beneficiano, almeno direttamente, della maggior somma ingiustamente pagata dagli investitori e dunque è meno avvertita l’esigenza di un modello redistributivo delle risorse, idoneo a privilegiare la ricomposizione dell’integrità del patrimonio leso.

Il regime di responsabilità delineato dalla novella comunitaria sintetizza e bilancia i contrapposti interessi richiamati. Da una parte infatti si è affermato un modello di responsabilità fondato sulla colpa, pur introducendo una inversione dell’onere della prova a carico del convenuto30; dall’altra la responsabilità dell’intermediario è sottratta al regime di responsabilità parziaria e ricondotta nell’ambito della regola della solidarietà. Con la conseguenza che l’intermediario responsabile potrà essere chiamato a rispondere dell’intera perdita subita dall’investitore a causa di illeciti commessi da altri soggetti31.

Tale (seconda) opzione normativa è condivisibile, coerentemente alle finalità della solidarietà. Si alleggerisce infatti l’onere probatorio a carico dell’investitore e si mette quest’ultimo nella condizione di ricevere tutela anche nell’ipotesi di incapienza della società emittente. Inoltre, si consente al responsabile del collocamento di agire in regresso nei confronti degli effettivi responsabili dell’illecito. Azione quest’ultima destinata ad avere successo in considerazione dalla speciale posizione conoscitiva di cui l’intermediario gode.

 

La responsabilità del revisore legale dei conti

Un discorso diverso va fatto per le Società di revisione che svolgono l’attività di certificazione dei dati contabili dell’emittente al fine di assicurare al mercato una rappresentazione veritiera, chiara e corretta della situazione patrimoniale, del risultato economico e della situazione finanziaria della società emittente.

A tal fine, l’art. 96 TUF prevede, conformemente all’art. 14 del d.lgs. n. 2010/39, che il controllore esprima, con apposite relazioni, un giudizio sul bilancio di esercizio e su quello consolidato.

I dati finanziari da inserire nel prospetto sono quindi controllati dalla società di revisione che, con apposita relazione allegata al documento d’offerta, si assume la responsabilità del giudizio professionale espresso.

Il tema del ruolo e della responsabilità delle società di revisione è ritornato sul palcoscenico della riflessione da quando i gatekeepers sono stati individuati quale (con)causa degli scandali finanziari di inizio millennio32.

La prospettiva tradizionale, focalizzata sulla questione dogmatica della natura della responsabilità, contrattuale o extracontrattuale, è stata (parzialmente) sostituita da una analisi funzionale, attenta a individuare il giusto equilibrio tra responsabilità e deterrenza33.

Anche nel settore in esame sono affiorate (almeno) due impostazioni contrapposte, tributarie rispettivamente dell’esigenza di non turbare il fragile “mercato” della revisione, ovvero di garantire agli investitori oblati una deep pocket nel caso di alterazione dei dati di bilancio.

Va peraltro evidenziato che nella materia della revisione si è generalmente escluso, da un punto di vista economico, l’opportunità dell’imputazione oggettiva della responsabilità34, eleggendo il criterio della colpa a optimalliabilityrule.

Il problema storicamente avvertito è quello dell’overdeterrence35. Un modello di responsabilità oggettiva idoneo ad assicurare gli investitori da ogni rischio finanziario renderebbe non conveniente, da un punto di vista economico, lo svolgimento dell’attività di revisione, con il rischio di una “fuga” degli operatori dal mercato o, in alternativa, di un incremento del costo del servizio destinato a ripercuotersi sul prezzo delle securities.

Nel dibattito più recente si è inoltre messo in luce come la mancanza di concorrenza nel settore dell’auditing giustifichi, paradossalmente, un regime attenuato di responsabilità per evitare il fallimento delle società minori più esposte patrimonialmente; con un’ulteriore concentrazione del mercato36.

Queste preoccupazioni hanno indotto parte della dottrina italiana ad invocare l’applicazione in via analogica dell’art. 2236 c.c., per limitare la responsabilità dei revisori ai soli casi di dolo o colpa grave37.

Anche a tacere degli orientamenti più radicali che insistono nel ritenere decisamente maggiori i costi della litigationrispetto ai benefici che essa può produrre in termini di deterrenza38.

Le “analisi sugli effetti” dei modelli di responsabilità sono state recentemente arricchite nel panorama italiano da un attento contributo che, muovendo dagli economics delle diverse funzioni svolte dai revisori39, ha correttamente messo in evidenza come il problema dell’overnforcement40si ponga (eventualmente) in relazione al mercato secondario, ove a fronte di chi ha subito un pregiudizio vi è un investitore che si è correlativamente arricchito.

Di contro, nel mercato del collocamento, ove non si pone un problema di dispersione di ricchezza, è giustificabile un rigore sanzionatorio più accentuato (anche) a carico dei revisori; e ciò ogniqualvolta gli stessi siano messi nelle condizioni di conoscere ex ante il grado di rischio connesso all’attività esercitata41.

Ne segue, a parere di chi scrive, che se il revisore è consapevole del rischio che corre – ovvero che i documenti contabili certificati saranno utilizzati al fine dell’operazione di offerta al pubblico di strumenti finanziari – esso è posto nelle condizioni di prendere tutte le precauzioni necessarie e adeguate (diventa cioè un cheapestcostavoider) e dunque sembra ragionevole sottoporlo ad un regime di responsabilità oggettiva42.

 

(Segue) La prospettiva europea: una scelta politica

I diversi orientamenti che si sono succeduti nel corso degli anni, e che ancora oggi occupano la scena del dibattito, sembrano invero fortemente influenzati da due visioni politiche speculari in merito al ruolo e ai compiti della (responsabilità della) società di revisione43.

L’opzione politica più attenta a rappresentare gli interessi dell’industria della revisione ha dominato il mercato delle regole, innescando un dibattito globale in merito all’affermazione nel settore che ci occupa del meccanismo della limitazione di responsabilità44.

Ciò che più stupisce è che tale dibattito si è affermato con vigore proprio successivamente ai grandi scandali finanziari di inizio millennio45.

Così in Europa, la Direttiva n. 2006/43/CE, da una parte, ha ammonito gli Stati membri, “fatti salvi i regimi nazionali in materia di responsabilità civile”, a introdurre “sanzioni effettive, proporzionate e dissuasive nei confronti dei revisori legali e delle imprese di revisione contabile (…)” (art. 30, comma 2); dall’altra, ha invitato la Commissione a presentare “una relazione sull’impatto che la normativa nazionale vigente in materia di responsabilità (…) esercita sui mercati europei dei capitali e sulle condizioni di assicurazione per i revisori legali e le imprese di revisione contabile”, predefinendone i contenuti. Detta relazione, infatti, “comprende un’analisi obiettiva [!] delle limitazioni della responsabilità patrimoniale”46. Analisi che dovrà essere condotta mediante una consultazione pubblica, cui seguiranno delle raccomandazioni agli Stati Membri (art. 31).

La Commissione non ha tardato a lanciare siffatta consultazione relativa all’opportunità di modificare (rectius, limitare) i regimi di responsabilità dei revisori dell’Unione europea47, a seguito della diffusione di uno studio commissionato alla London Economics sull’impatto degli attuali regimi di responsabilità e sulla situazione in materia di assicurazione negli Stati membri48.

Tale consultazione, sulla falsariga dello studio della prestigiosa azienda privata europea49, era chiaramente influenzata da una netta presa di posizione della Commissione che non ha esitato a manifestare le proprie preoccupazioni in merito al rischio sistemico connesso al fallimento di una delle big four50a seguito di azioni legali che “comportino un risarcimento danni disastrosi («catastrophicclaim»)51.

Gli esiti insomma erano scontati. Salvo qualche voce “sovversiva”, per lo più riconducibile ai rappresentanti degli investitori, le conclusioni rassegnate, che si riferiscono esclusivamente alla responsabilità per negligenza52, sembrano indirizzarsi generalmente verso una limitazione di responsabilità in capo ai revisori53.

In questo senso, sono state avanzate numerose proposte attingendo direttamente a diverse opzioni di riferimento, già in vigore in alcuni Stati membri e/o negli Stati Uniti54.

In primo luogo, è stato proposto di introdurre un cap, un massimale finanziario unico (onesizefitsall), oltre il quale le società di revisione non possono essere chiamate a rispondere. Si tratta peraltro di una soluzione già testata in Germania, in Austria e in Belgio e che avrebbe il merito di assicurare una armonizzazione massima dei regimi di responsabilità nell’Unione europea55.

Un secondo sistema di limitazione della responsabilità consisterebbe nell’introdurre un massimale rotativo, in funzione delle dimensioni della società revisionata. Così da riconoscere che l’ampiezza del rischio inerente alla responsabilità del revisore legale varia a seconda del settore di intervento e della capitalizzazione della società revisionata56.

Un terzo modello, che ruota sempre nell’orbita dell’introduzione di un massimale connesso al risarcimento del danno, intende invece quantificare il quantum debeatur in ragione del corrispettivo pagato per la revisione. L’obiettivo è di creare un equilibrio “tra l’impegno profuso in materia di revisione e i rischi inerenti alla responsabilità”57, lasciando intendere che lo stesso standard comportamentale del revisore e dunque le modalità dell’esercizio dell’attività sono disponibili dalle parti, che possono scegliere il livello di diligenza più adeguato!

In alternativa alle soluzioni richiamate è stato quindi proposto di introdurre il principio della “responsabilità proporzionale”: si tratta semplicemente della responsabilità parziaria in base al quale ciascun potenziale danneggiante risponde per la quota di danno a lui imputabile. A tal fine la Commissione ha delineato due possibili modalità applicative. Gli Stati membri potrebbero introdurre a favore del debitore il regime della responsabilità parziaria, ovvero consentire che la società e il revisore negozino accordi di responsabilità proporzionale e li traducano in disposizioni contrattuali58.

In fondo, secondo l’opinione (autoreferenziale) dell’industria della revisione “i regimi di responsabilità solidale sono ingiusti” e introducono a favore degli investitori una copertura assicurativa contro qualsiasi carenza dei bilanci delle società, alimentando la c.d. “deep pocket syndrome” e trasformando le imprese di revisione in “mucche da mungere”59.

Il tentativo di difendere le istanze dell’industria conduce ad esiti dal dubbio valore scientifico e comunque in netto contrasto con la necessità di assicurare forza deterrente al regime di responsabilità civile.

Basti osservare che l’introduzione di un massimale risarcibile, che non tiene conto del danno effettivo, crea una frattura tra il costo marginale individuale della attività di revisione e il suo costo marginale sociale. Il sistema della responsabilità civile diserta tout court il compito di internalizzazione delle esternalità negative, non contribuendo in alcun modo a disincentivare quelle attività che cagionano più danno che utile60.

Anche l’alternativa della responsabilità parziaria non convince per le stesse argomentazione testé sviluppate nell’analisi della disciplina dell’art. 94, comma 8 TUF. All’indebolimento della posizione dell’investitore in termini di reintegrazione patrimoniale e alle difficoltà che esso incontra in merito alla prova del contributo causale del pregiudizio seguirebbe una maggior disinvoltura nell’esercizio dell’attività di certificazione, a tutto discapito del mercato.

Un ulteriore argomento, sostenuto da una qualificata dottrina, appare decisivo61. Il meccanismo della responsabilità parziaria presuppone che la relazione tra intensità della colpa e conseguenze prodotte operi nello stesso modo nei rapporti internei ed esterni. Invero, nei rapporti interni la responsabilità astrattamente imputabile al revisore per aver certificato un bilancio che si è poi rivelato falso è sempre minore di quella riferibile ai soggetti che lo hanno redatto.

Nei rapporti esterni invece questa relazione può cambiare radicalmente. L’investitore si affida al giudizio professionale e al “buon nome” del revisore che con la sua reputazione può indurre il primo a dar seguito all’operazione finanziaria. Ne segue che la quota di responsabilità può aumentare in capo al revisore ed essere financo maggiore di quella riferibile all’emittente. In questa prospettiva, la c.d. proporzionate liability “nel tentativo di meglio correlare comportamenti e rischio, cade nell’errore di omologare prospettive per loro natura differenti”. Là dove, di converso, la solidarietà “offre il vantaggio di tenere nettamente distinte le due prospettive”62.

In sintesi, solo il regime della solidarietà tende a coniugare esigenze efficientistiche con istanze di giustizia commutativa.

 

In conclusione. La disciplina positiva italiana: responsabilità solidale vs responsabilità parziaria

Fin dall’introduzione nel nostro ordinamento giuridico del principio della revisione obbligatoria i più qualificati dottori hanno discusso circa la natura della responsabilità dei revisori nei confronti dei terzi danneggiati a causa di una certificazione negligente o dolosa63.

Il punto di partenza condiviso è che la società di revisione risponde direttamente del danno eventualmente provocato a terzi nell’adempimento degli obblighi legali connessi alla stipulazione del contratto con la società emittente, coerentemente ai criteri di imputabilità previsti della disciplina di diritto comune.

Una volta riconosciuti come meritevoli di tutela gli interessi degli investitori il riferimento all’art. 2043 c.c. diventa scontato64. Anche se non mancano voci contrarie che ricostruiscono la fattispecie alla luce delle obbligazioni legali da status professionale65, ovvero che qualificano la responsabilità del revisore come contrattuale66. Anche a tacere di una ricostruzione originale che riconduce la fattispecie nell’ambito del contratto a favore di terzi67.

Il tema sembrava aver perso in parte mordente a causa dell’introduzione di un regime di responsabilità ex lege in capo al revisore anche nei confronti dei creditori sociali o dei terzi.

L’art. 164 TUF, introdotto dal d.lgs. n. 6/2003, definiva espressamente la responsabilità dei revisori, richiamando a tal fine l’art.2407 c.c. in tema di responsabilità dei sindaci. Disciplina quest’ultima che andava integrata con il disposto dell’art.2409-sexies c.c. introdotto dalla riforma del diritto societario.

La “novella” stabiliva un regime di responsabilità solidale dei soggetti incaricati del controllo contabile con gli amministratori68. Responsabilità derivante “dall’inadempimento ai loro doveri” (nostro il corsivetto).

L’inciso aveva peraltro alimentato un (nuovo) dibattito, che affondava le radici in quello già sviluppato nel regime previgente, in merito alla natura contrattuale o extracontrattuale della responsabilità di cui si tratta. L’espressione utilizzata dal legislatore sembrava infatti evocare direttamente la disciplina della responsabilità contrattuale, coerentemente all’ermeneutica dell’art. 1218 c.c.69, che estende il campo di applicazione della responsabilità in questione ad ogni “inadempimento di uno specifico obbligo giuridico già preesistente e volontariamente assunto nei confronti di un determinato soggetto (o di una determinata cerchia di soggetti)”70.

L’argomento sembrava peraltro confermato dalla teorica del “contratto sociale”, assunto l’affidamento riposto da parte degli investitori nello status professionale del revisore71.

Quanto alla responsabilità verso i soci e i terzi, il riferimento all’art.2407 c.c., che a sua volta richiama espressamente l’art. 2395 c.c., faceva pensare tuttavia ad una sovrapposizione del tipo di responsabilità, sulla falsariga di quella degli amministratori che viene, per opinione largamente maggioritaria, considerata extracontrattuale72.

Va peraltro detto che numerosi commentatori avevano sminuito l’importanza della distinzione alla luce del regime positivo in termini di prescrizione dell’azione (quinquennale) e di quello operativo in merito alla disciplina dell’art.1225 c.c. e dell’assetto probatorio73.

Nel quadro tratteggiato deve valutarsi positivamente la recente riforma della revisione legale attuata con d.lgs. 27 gennaio 2010 n. 39 che – impermeabile alle forzature politiche provenienti da Bruxelles – all’art. 15 afferma definitivamente il principio della responsabilità solidale (con gli amministratori) nei confronti della società, dei suoi soci e dei terzi. E introduce quindi la responsabilità parziaria nei soli rapporti interni tra debitori solidali74.

Tuttavia la distinzione non appare decisiva a fronte del vero problema applicativo che occupa nel settore di indagine l’interprete.

Il punto riguarda il raggio di estensione della disciplina dell’art.94, comma 8 e dell’art.15 del decreto legislativo richiamato. In altri termini: se il revisore che commette un illecito nell’esercizio dell’attività di auditprodromica alla offerta al pubblico di strumenti finanziari sia assoggettato alla disciplina “comune” e solidale del revisore o a quella “speciale” e parziaria prevista per “le persone responsabili delle informazioni contenute nel prospetto”.

Come è intuibile le differenze appaiono vibranti, soprattutto in termini di incentivi all’azione diligente.

Rimanendo fedeli alla disciplina dell’interpretazione legata alla portata semantica delle espressioni utilizzate, il testo legislativo (l’art. 94, comma 8) sembra fornire un risultato preciso ed univoco75, coerentemente all’obiettivo teleologico, già aspramente criticato, perseguito dal legislatore76. Quello cioè di ridurre la tutela degli investitori a vantaggio dei soggetti interessati alla redazione del prospetto77.

Non è peraltro da escludere, come auspicabile, che la nuova disciplina in sede applicativa sia in grado di attrarre nella propria orbita anche tali fattispecie, contribuendo così al miglioramento del sistema.

 

La responsabilità della Consob per false informazioni da prospetto: cenni di disciplina

Venuto meno il dogma della irrisarcibilità degli interessi legittimi a seguito del superamento dell’assioma dell’ingiustizia come lesione di un diritto soggettivo della vittima si sono aperte le porte per gli investitori alla tutela degli interessi economici lesi da un difetto di vigilanza da parte della Commissione78.

Si è così affermata per la prima volta con la celebre sentenza della Cassazione 3 marzo 2001, n. 313279la responsabilità civile della Consob per omessa o insufficiente attività di controllo delle informazioni contenute nel prospetto80.

Tra le questioni che hanno accompagnato l’evoluzione della giurisprudenza di legittimità, il problema della situazione giuridica soggettiva in capo agli investitori (e conseguentemente della natura della responsabilità) ha dominato a lungo la scena del dibattito.

Alla tesi che ha individuato nella lesione degli interessi legittimi lo stesso presupposto del revirement giurisprudenziale si è alternata l’opinione di chi ha ritenuto che gli investitori vantino nei confronti dell’Autorità di Vigilanza una pretesa qualificabile in termini di diritto soggettivo, e precisamente di un “diritto all’integrità del patrimonio”81. Impostazioni peraltro accomunate dall’applicazione al caso specifico della regola generale dettata dall’art.2043 c.c.

Seguendo altra prospettiva si è invece individuato in capo agli investitori, singolarmente considerati, un diritto di protezione, la cui violazione darebbe luogo ad una ipotesi di responsabilità contrattuale82.

Non diversamente da quanto è emerso nelle pagine precedenti, le opposte prospettive di indagine si muovono nella direzione di dilatare o restringere l’area di responsabilità della Consob, con il risultato di trasferire in misura maggiore o minore sulla pubblica amministrazione le conseguenze dei danni subiti dagli investitori.

Sulla falsa riga si è sviluppata un’indagine relativa al titolo di imputazione della responsabilità, alimentata dalla mancanza nel caso Cultrera di una precisa definizione delle funzioni di vigilanza assegnate alla Commissione. In particolare, non appariva chiaro se l’elemento soggettivo si fondasse sulla mera colpa83,ovvero sulla colpa grave84. Ma come è stato correttamente osservato proprio su questo terreno si “gioca(va), in realtà, gran parte del problema della responsabilità della Consob”85.

La necessità di individuare un parametro preciso a cui ancorare il regime di responsabilità civile era avvertito dalla dottrina maggioritaria, consapevole dei rischi collegati alle due opzioni disponibili86.

Tale esigenza sembra aver indotto il legislatore a intervenire in sede di riforma con il decreto legislativo 29 dicembre 2006, n. 303. L’art.4, comma 3, lett. d) di tale decreto ha infatti modificato l’art.24 della legge 28 dicembre 2005, n.262, introducendo il comma 6-bis, in base al quale “nell’esercizio delle proprie funzioni di controllo” la Consob risponde “dei danni cagionati da atti o comportamenti posti in essere con dolo o colpa grave” (nostro il corsivetto)87.

La scelta di fondo, che uniforma i regimi di responsabilità civile nei confronti di tutte le Autorità di vigilanza88, si muove nella direzione, condivisibile, di limitare l’ambito di applicazione dell’istituto, esonerando così la Commissione dalla responsabilità per mera colpa.

 

Considerazioni a favore della limitazione della responsabilità della Commissione

Il problema della responsabilità civile delle Autorità di vigilanza si pone in termini molto diversi rispetto a quello affrontato nelle pagine precedenti89.

La necessità infatti di tutelare la credibilità del mercato mediante uno strumento tecnico, non politico, si scontra e va bilanciata con la natura del soggetto controllato e le specifiche funzioni ad esso attribuite90.

La Commissione ha il compito istituzionale di verificare la completezza del prospetto, nonché la coerenza e la comprensibilità delle informazioni fornite. E ciò sulla base di una valutazione fatta a monte dal legislatore. L’assetto di interessi è già definito e non è suscettibile di essere modificato in base a valutazioni di convenienza economica.

Lo stesso istituto della responsabilità civile non sembra funzionare secondo le direttive che ci vengono fornite dall’analisi gius-economica.

La Consob, nello svolgimento dell’attività di controllo, non procede, infatti, come gli attori privati, ad un bilanciamento tra un beneficio perseguito (in termini di utilità economica) e l’interesse posto in pericolo dall’attività concretamente svolta.

Ma in mancanza del calculusofrisk viene compromesso lo stesso funzionamento della regola di Hand e il sistema di incentivi ad essa correlato su cui si basa il giuoco della deterrenza.

Ne segue logicamente un fenomeno di overdeterrence legato ad un “eccesso” di responsabilità: con l’impossibilità peraltro di disertare la (diseconomica) attività di sorveglianza a pregiudizio del principio di efficienza e buon andamento della pubblica amministrazione.

Il fenomeno viene accentuato dal particolare regime di responsabilità solidale a carico dei funzionari pubblici previsto dall’art.28 della Costituzione91.

In concreto, la dilatazione dei confini della “provincia” della responsabilità civile comporta nel settore in esame un rischio di burocratizzazione dell’attività della Commissione, che tenderebbe ad adeguarsi a condotte formalisticamente corrette, ma inefficaci sul piano della vigilanza. Si tratta di defensivepractices che, in altri settori della pubblica amministrazione, trovano un preciso riscontro nel diritto comparato92.

Anche nella prospettiva tradizionale attenta alla posizione dei danneggiati, non sussistono argomenti decisivi per sponsorizzare l’incremento del contenzioso civile.

Come è noto, il finanziamento della Consob avviene in parte mediante contributi versati dai soggetti vigilati e in parte mediante un fondo previsto nel bilancio dello Stato93. Se una società emittente deve sopportare le conseguenze di una condotta negligente o infedele è opportuno che ciò avvenga in via diretta, senza la mediazione della Commissione e una conseguente parcellizzazione dei costi fra tutti i soggetti vigilati. Se l’unica preoccupazione è invece quella compensativa sarà allora opportuno utilizzare dei sistemi alternativi rispetto a quello decentrato della responsabilità extracontrattuale. Una volta deciso di far gravare sulla collettività un pregiudizio subito da alcuni investitori, la scelta di un “fondo di garanzia” dalla gestione accentrata e destinato all’indennizzo dei danni patrimoniali causati dalla violazione della mandatorydisclosure appare più coerente con l’economicità dell’atti-vità della pubblica amministrazione94.

Diversamente la Commissione sarebbe indotta a destinare consistenti risorse economiche e umane per difendersi da azioni legali di responsabilità, invece che dedicarle all’esercizio dell’attività istituzionale cui è preordinata95. E si tratta di un rischio tutt’altro che remoto in un settore ove, a fronte dell’inattivismo degli investitori contro i soggetti direttamente responsabili delle violazioni alla disciplina della trasparenza, stanno aumentando vertiginosamente le azioni legali contro la Commissione96. Azioni solitamente “artificiose” o comunque infondate e prive quindi di un riscontro sul piano risarcitorio97.

Come è stato evidenziato da chi ha affrontato il tema in chiave comparativa, l’esigenza di circoscrivere la responsabilità dell’Autorità di controllo, lungi dall’essere avvertita soltanto in Italia, corrisponde ad una direttiva di sistema che ritroviamo in diversi ordinamenti giuridici98.

Il tentativo di proteggere l’organo pubblico per evitare un “sovraccarico di responsabilità” e una conseguente paralisi operativa si è tradotto in misure normative più o meno stringenti che si sono financo estese ai confini dell’immunità. In questa direzione si sono, ad esempio, orientati l’ordinamento inglese99, quello tedesco e statunitense100.

La riflessione domestica, in una prospettiva de jure condendo, non potrà allora prescindere da questi dati, considerando come opzione concreta anche quella più radicale di escludere tout court ogni pretesa risarcitoria avanzata da investitori terzi nei confronti della Consob; fermo restando un adeguato sistema di indennizzo, coerentemente alle indicazioni provenenti dal Lussemburgo101.

Va peraltro detto, de jure condito, che gli interpreti hanno ricostruito il sistema alla stregua dell’esigenza che si è rappresentata, contribuendo in modo determinante già prima della riforma del dicembre 2006 a circoscrivere le aree di responsabilità della Commissione alle ipotesi di dolo o colpa grave.

Tralasciando l’intenzionalità del fatto illecito, il profilo soggettivo si riallaccia alla deficienza dello sforzo diligente dovuto negli interessi del mercato e dunque al parametro professionale (istituzionale) di condotta, in aderenza alla nozione di colpa oggettiva. Per tale via, se ricostruita in termini di colpa grave la responsabilità della Commissione è limitata ai casi di inosservanza delle elementari regole tecniche della vigilanza.

Nella direzione di limitare il contenuto di siffatta attività si era orientata quindi la dottrina maggioritaria, pur in presenza di autorevoli voci discordanti, giungendo a identificare i compiti della Commissione nell’accertamento della completezza dei dati contenuti nel prospetto102, in conformità a un dovere di verifica dell’esistenza di errori marchiani103.

Il tema del contenuto della prestazione di Vigilanza è tornato attuale da quando la riforma del TUF ha innovato la disciplina dei controlli dell’Autorità sull’informazione nel prospetto.

Ed è proprio su questo terreno che si cerca oggi “una strada per rendere la vigilanza efficiente, capace, cioè, di rispondere alle esigenze e soprattutto ai tempi del mercato, e nel contempo responsabile (…)” (nostro il corsivetto)104.

Le funzioni della Consob vengono configurate come poteri-doveri di controllo che attengono alla verifica di un dato sostanziale, in guisa della completezza e coerenza delle informazioni contenute nel prospetto: fermo restando che le informazioni ictooculiinveritiere impongono comunque alla Commissione di attivare la vigilanza informativa e ispettiva al fine di assicurare un corretto funzionamento del mercato nella fase di offerta al pubblico di strumenti finanziari.

Di contro, si attribuisce il controllo sulla veridicità delle specifiche informazioni ai gatekeepers privati, in relazione al compito istituzionale da essi svolto105.

Tale distinzione non è stata confinata a mera affermazione di principio. Sul terreno della ricostruzione della responsabilità si è infatti differenziato tra responsabili di prima e seconda istanza, proponendo un sistema fondato su diversi “titoli di responsabilità” alla luce delle diverse funzioni svolte106. In particolare, si è condivisibilmente evidenziato, in questo frangente, l’iniquità del sistema della responsabilità solidale107. Sistema inadeguato a realizzare quell’equilibrio tra le opposte esigenze richiamate (efficienza e responsabilità), e idoneo a innescare quel fenomeno di eccesso di deterrenza a carico della Commissione con conseguente “paralisi da supersorveglianza”.

Sul piano del diritto positivo l’esigenza di introdurre una differenziazione funzionale della tutela in relazione al diverso ordine assiologico di preferenza viene assecondata dallo strumento tradizionale della valutazione equitativa. In una prospettiva di riforma invece viene opportunamente segnalata la necessità di introdurre una espressa regola diproportionateliability108.

Regola che a noi sembra necessaria per garantire stabilità ed efficienza all’attività di Vigilanza e che, partitamente, dovrebbe essere arricchita dall’introduzione di un liabilitycap necessario per scongiurare insostenibili fenomeni di “deep pocket” a carico di una Autorità pubblica, senza per questo garantire aree di immunità (assoluta) a discapito del fragile equilibrio tra gli interessi sottostanti.

1

 Non a caso ai sensi della Section 11 del Securities Act del 1933 l’emittente risponde delle false informazioni nel prospetto a titolo di strictliability, vero è che la c.d. due diligencedefence di cui alla section 11 (b) (3) SA non si applica a suo favore. Cfr. anche A. Perrone, Informazione al mercato e tutele dell’investitore, Milano, 2003, pagg. 60 e 61 il quale ritiene opportuno configurare (solo) la responsabilità in capo all’emittente come oggettiva.


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2

 Inquadra la fattispecie normativa senza esitazione nello schema della responsabilità oggettiva G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, Bologna, 2010, pag. 130.


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3

 La disposizione, di derivazione comunitaria, evoca immediatamente la regola della section 11 (b) (3) del Securities Act in tema di due diligencedefense.


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4

 Come noto, l’art. 2236 c.c. sebbene collocato nell’ambito della disciplina del contratto d’opera professionale si applica anche a quello extracontrattuale.


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5

 Cfr. G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, Bologna, 2010, pag. 132.


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6

 Cfr. P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, Milano, 2008, pag. 233 il quale afferma che “occorre prendere atto che non è possibile interpretare il criterio di diligenza (…) in modo così rigoroso da renderlo nei fatti equivalente alla massima diligenza astrattamente ipotizzabile”.


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7

 Questa lettura sembra peraltro confermata dall’art. 94, comma 9 TUF che, in relazione alla posizione del responsabile del collocamento, aumenta il metro di diligenza, estendendolo a un generale controllo dei dati del prospetto. Anche la disciplina statunitense richiamata in merito alla due diligencedefence grava i soggetti qualificati dell’onere di provare di aver verificato la fondatezza delle informazioni contenute nel prospetto “afterreasonableinvestigation”. Si chiede in altri termini a tali soggetti di non limitarsi a controllare la coerenza delle informazioni ma di attivarsi per verificarne la attendibilità.


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8

 Utili spunti applicativi si colgono in P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, Milano, 2008, pagg. 233 e ss.


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9

 Di diversa opinione S. Bruno, La (nuova?) responsabilità da prospetto verso il pubblico, in Banca borsa tit. cred., 2008, pagg. 786 e 787 secondo la quale: “La presunzione di colpevolezza non era richiesta dal legislatore comunitario: è stata aggiunta dal nostro legislatore a beneficio dei risparmiatori; la scelta italiana è da giudicare con molto favore perché può facilitare l’esercizio di azioni di responsabilità altrimenti difficilissime (…)”.


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10

 P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, cit.Ricostruisce in termini di responsabilità solidale la fattispecie normativa S. Bruno, La (nuova?) responsabilità da prospetto verso il pubblico, cit., pag. 786: “(L)a responsabilità di emittente e persone responsabili è solidale ex art. 94, comma 8°, TUF che utilizza la congiunzione «nonché»”; cfr. anche pagg. 787 e 788. La tesi appare priva di riscontro in quanto i soggetti indicati responsabili delle informazioni contenute nel prospetti “rispondano, ciascuno in relazione alle parti di propria competenza” (nostro il corsivetto).


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11

 Cfr. P.G. Monateri, La responsabilità civile, Torino, 2006 pag.192.


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12

 Anche tra loro indipendenti; vero è che la solidarietà nelle obbligazioni può aversi anche quando i titoli della responsabilità che fanno capo ai coobbligati siano diversi, l’uno di natura contrattuale e l’altro di natura extracontrattuale.


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13

 Sulla funzione di garanzia della solidarietà cfr. M. Giorgianni, Obbligazione solidale e parziaria, in Noviss. dig. it., XI, Torino, 1965, pagg. 674 e ss.; A. Di Majo, voce Obbligazioni solidali, inEnc. dir., XXIX, Milano, 1979, pagg. 298 e ss.; C.M. Mazzoni, Le obbligazioni solidali e indivisibili, Tratt. Rescigno, X, 9, Torino, 1984. Recentemente cfr. A. Riccio, Le obbligazioni solidali, in Le Obbligazioni in generale, I, Le obbligazioni,M. Franzoni (a cura di), Torino, 2004, pagg. 1209 e ss.


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14

 Non mancano le voci di coloro che ritengono opportuno sacrificare l’interesse degli investitori per non penalizzare eccessivamente l’attività di soggetti coinvolti nella redazione del prospetto, e indispensabili al buon funzionamento del mercato.


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15

 In altri settori del diritto privato non sono mancate giustificazioni nei termini indicati. Si pensi, ad esempio, alla tematica del danno ambientale e al dibattito sviluppato intorno al problema della responsabilità parziaria. Una chiara ricostruzione in G. Facci, La responsabilità solidale, in Le Obbligazioni, II, Le obbligazioni da fatto illecito, cit.,pag. 146.


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16

 Si tratta di una dichiarazione sollecitata dal responsabile del collocamento. Cfr. P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, cit., pag. 227.


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17

 È peraltro anomalo che il legislatore non abbia stabilito direttamente una responsabilità solidale anche in capo all’emittente.


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18

 Cfr. M. Ventoruzzo, La responsabilità negli Stati Uniti d’America tra regole del mercato e mercato delle regole, Milano, 2003, pagg. 81 e ss.


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19

 Cfr. G. Ferrarini, Sollecitazione del risparmio e quotazione in borsa, inTrattato delle società per azioni, a cura di Colombo ePortale, Torino, 1995, pag. 312, ove si suggerisce di presumere che l’investitore abbia letto il prospetto ogni volta che esso deve essere consegnato per disposizione di legge o regolamento; o comunque di presumere che l’investitore sia stato influenzato dalle informazioni ivi contenute anche in caso di mancata lettura dello stesso là dove il prospetto sia stato semplicemente messo a disposizione del pubblico in certi luoghi.


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20

 A. Mazzoni, Osservazioni in tema di responsabilità civile degli analisti finanziari, in Anal. giur. econ., vol. 1, 2002, pag. 240.


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21

 Edita in Consultalex, Banca, Finanza e Società,www.consultalex.it.


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22

 Il c.d. “purchase price disparity”, cioè la differenza tra il prezzo di acquisto e il reale valore degli strumenti finanziari. Cfr. ad esempioBroudo v. Dura Pharmaceuticals, Inc., 339 F.3d 933 (5th Cir. 2003); Gebhardt v. ConAgra Foods, Inc. 335 F. 3d 824, 831 (8th Cir. 2003).


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23

 M. Ventoruzzo, La responsabilità negli Stati Uniti d’America tra regole del mercato e mercato delle regole, Milano, 2003, pag. 105.


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24

 Si sofferma sul criterio dell’interesse negativo P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, cit., pagg. 240 e 241. È interessante riportare un passo di una pronuncia della Cassazione (11 giugno 2010, n. 14056, inConsultalex, Banca Finanza e Società, cit.) ove testualmente: “(…) è bene chiarire che, se il comportamento antigiuridico da cui la responsabilità trae origine consiste nell’aver fornito al sottoscrittore dei titoli un’informazione insufficiente o fuorviante circa il valore patrimoniale o la redditività dei titoli stessi, il danno di cui si discute, da ragguagliare al minor vantaggio o al maggior aggravio economico determinato da tale comportamento scorretto (cfr. Cass. n. 19024/05, cit.), è quello prodotto appunto dall’aver acquistato beni aventi un valore diverso ed inferiore rispetto a quanto le informazioni ricevute dall’acquirente avrebbero fatto ragionevolmente supporre: cioè di aver acquistato ad un prezzo che dichiaratamente presupponeva un determinato valore, risultato poi invece inferiore. Se il legislatore prescrive che il prezzo al quale la domanda e l’offerta s’incontrano sul mercato sia determinato in base ad un complesso di informazioni che debbono essere correttamente fornite dall’offerente al mercato stesso, l’alterazione del prezzo conseguente alla non correttezza di tali informazioni e la circostanza che, di conseguenza, l’incontro tra l’offerta e la domanda sia avvenuta ad un livello di prezzo diverso da quello che prevedibilmente si sarebbe avuto in caso di informazione corretta, integra di per un danno ingiusto per l’aderente alla sollecitazione (non diversamente – se può azzardarsi un paragone – da quel che accadrebbe se chi acquista ad un determinato prezzo una scatola sigillata, sulla cui etichetta è indicato il contenuto di un litro di latte, scoprisse poi che di latte nella scatola ce n’è solo mezzo litro)”.


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25

 Ferma la possibilità di modulare lo standard di condotta incentrato sulla diligenza in modo diverso tra i soggetti interessati.


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26

 Dà atto del dibattito A. Perrone, Informazione al mercato e tutele dell’investitore, Milano, 2003, pagg. 70 e ss.


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27

 Così, fra l’altro, A. Perrone, Informazione al mercato e tutele dell’investitore, cit., pag. 61; G.B. Portale, Informazione societaria e responsabilità degli intermediari, in Banca borsa tit. cred., 1982, pag. 29. Tali argomenti sono da tempo oggetto di approfondite analisi nell’ordinamento statunitense. Cfr., tratanti, P.G. Mahoney, Precaution Costs and the Law of Fraud in Impersonal Markets, 78 VirginiaLaw Rev., 623 (1992); J. AlexanderCooper, Rethinking Damages In Securities Class Action, 48 Stan. Law Rev., 1487 (1996); J.C. CoffeeJr., Reforming the Securities Class Action: An Essay on Deterrence and Its Implementation, 106 Colum. L. Rev., 1534 (2006). Va peraltro evidenziata la profonda differenza strutturale tra i due ordinamenti, soprattutto alla luce della securitiesclassactionche modifica totalmente i termini del dibattito e la sostanza del problema.


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28

 Cfr. G. Ferrarini, Sollecitazione del risparmio e quotazione in borsa, cit., pag. 302.


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29

 Ibidem.


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30

 Fermo il regresso nei confronti degli altri soggetti interessati, sarebbe stato comunque preferibile in capo all’intermediario responsabile del collocamento un modello di responsabilità oggettiva, idoneo a neutralizzare qualsiasi rischio diverso da quello di mercato in capo agli investitori.


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31

 Il responsabile del collocamento, nelle ipotesi di quotazione in borsa, può svolgere anche le funzioni di sponsor (cfr. supra). L’eventuale responsabilità civile nei confronti degli investitori per tale attività esula dalla disciplina analizzata in testo e deve essere ricondotta nell’ambito del modello generale dell’illecito aquiliano. Il tema è affrontato da V. Salafia, Funzioni e responsabilità dello sponsor nelle operazioni di ammissione dei titoli in borsa, in Società, 1998, pagg. 1398 e ss.; A. Nuzzo, Note sulla responsabilità dello sponsor, in An. giur. econ., 2002, pagg. 269 e ss.; da ultimo G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, Bologna, 2010, pagg. 251 e ss.


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32

 Recentemente sono state dedicate al tema due monografie E. Barcellona, Responsabilità da informazione al mercato: il caso dei revisori legali dei conti, Torino, 2003; G.M. Buta, La responsabilità nella revisione obbligatoria delle s.p.a., Torino, 2005. Si segnalano, da ultimo, due recenti contributi: G. Presti, La responsabilità del revisore, in Banca borsa tit. cred., 2007, pagg. 160 e ss.; G. Ferrarini, P. Giudici, I revisori e la teoria dei gatekeepers, cit., pagg. 115 e ss. Il tema della responsabilità dei revisori era stato già affrontato dalla dottrina più qualificata, cfr., ex plurimis, F. Bonelli, Responsabilità delle società di revisione nella certificazione obbligatoria e volontaria dei bilanci, in Riv. soc., 1979, pagg. 968 e ss.; M. Santaroni, La responsabilità del revisore, Milano, 1984; M. Bussoletti, La società di revisione, Milano, 1985; A. Rossi, Revisione contabile e certificazione obbligatoria, in Quad. giur. comm., n. 74, Milano, 1985; S. Fortunato, La certificazione del bilancio. Profili giuridici, Napoli, 1985; G. Ferrarini, Sollecitazione del risparmio e quotazione in borsa, cit., pagg. 302 e ss.


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33

 Ripercorre il dibattito in chiave comparativa G. Presti, La responsabilità del revisore, cit.; per l’esperienza statunitense, fra tanti, J.M.Feinman, LiabilityofAccountantsforNegligent Auditing: Doctrine, Policy and Ideology, 31 F. S. U. L. Rev., 17 (2003).


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34

 Non manca qualche voce contraria. Cfr. ad esempio F. Partnoy, Barbarians at the Gatekeepers?: A Proposalfor a ModifiedStrictLiability Regime, 79 Wash. U. L. Q., 491 (2001)che peraltro suggerisce di introdurre una limitazione percentuale del danno da risarcire, definita contrattualmente tra revisore ed emittente. Cfr. ancheL. Chiawen e W. Taychang, Auditor Liability and Business Investment, 23 Contemporary Accounting Research, n. 4, 2006.


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35

 R.H. Kraakman, Corporate Liability Strategies and the Costs of Legal Controls,93 Yale L. J., 857 (1984),pag. 76.


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36

 Il punto si coglie bene in G. Presti, La responsabilità del revisore,cit., pag. 163.


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37

 A. Perrone, Informazione al mercato e tutele dell’investitore, cit., pag. 145. Ma anche G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, pag. 293, che più correttamente ritiene applicabile la disposizione in via diretta. Seguendo un percorso impervio giunge ad una soluzione simile M. Santaroni, La responsabilità del revisore,Milano, 1984, pag. 218.


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38

 Cfr. P. Goldberg, AccountableAccountants: IsThird-PartyLiabilityNecessary?, 17 J. LegalStud., 295 (1988), secondo il quale la reputazione è un incentivo sufficiente per disincentivare comportamenti opportunistici. Piùrecentementecfr. A.C. Pritchard, The Irrational Auditor and Irrational Liability, Michigan Legal Studies Research Paper n. 05-015 ovesiaffermache“[L]ess liability for auditors in certain areas might encourage more accurate and useful financial statements, or at least equally accurate statements at a lower cost” (pag. 1). L’autore esplora la correlazione tra i diversi incentivi utilizzati dall’ordinamento per ipotecare il buon funzionamento del sistema della revisione, evitando frodi e certificazioni truccate. A tal fine, evidenzia come l’espansione dell’area della litigation incida negativamente sulla “reputation” e sulla “regulation”. Criticoneiconfrontidellaclass action litigationancheJ.C. CoffeeJr., The Acquiescent Gatekeeper: Reputational Intermediaries, Auditor Independence the Governance of Accounting, Columbia Law School, The Center for Law and Economics Studies, Working Paper n. 191, maggio2001.


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39

 P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, cit., pagg. 354 e ss.


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40

 Problema peraltro meramente teorico con riguardo all’esperienza italiana.


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41

 Tale condizione è in re ipsa alla luce della revisione obbligatoria. Come si è avuto modo di ricordare, la relazione dei revisori sui documenti contabili è obbligatoriamente inserita nel prospetto.


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42

 Per lungo tempo si è sostenuto un regime di “responsabilità limitata” sulla base dell’argomento che la società di revisione è esposta a un rischio che non è in grado di valutare ex ante. La tesi prende spunto da una datata e notissima opinion del celebre Giudice Cardozo nel caso Ultra-mares Corp. v. Touche, 174 N. E. 441 (N. Y. 1931) secondo il quale, per l’appunto, l’impossibilità di valutare ex ante il rischio dell’attività svolta “mayexposeaccountantsto a liability in an indeterminate amountforan indeterminate timetoan indeterminate class” (Id., 444). Già precedentemente si erano poste le basi negli Stati Uniti per ridurre i confini della responsabilità civile attraverso la “doctrineofprivity”. Cfr. Saving Bank v. Ward, 100 U. S. 195 (1879); Buckley v. Gray, 42 P. 900, 900 (Cal 1895); Landell v. Lybrand, 107 A. 783, 783 (Pa. 1919). Decisivo il casoMacPherson v. Buick Motor Co., 111 N. E. 1050, 1050 (N. Y. 1916) ove Cardozo soppiantò la teorica della “privaty”, come strumento di limitazione della responsabilità civile, a favore di quella della “foreseeability”. Il casoUltramares ha quindi cristallizzato gli standard di responsabilità civile in capo ai revisori d’oltre oceano fino alla fine degli anni cinquanta. A partire dagli anni sessanta il vento è iniziato a cambiare anche nell’ambito dei c.d. “third–partyliabilitycases”, in virtù dell’affermazione del principio del “bilanciamento degli interessi”. Il c.d. “balance of factors testè statodefinitochiaramentenelcasoBiakanja v. Irving, 320 P.2d 16 (Cal. 1958) ovetestualmente: “The determination whether in a specific case the defendant will be held liable to a third person not in privity is a matter of policy and involves the balancing of various factors, among which are the extent to which the transaction was intended to affect the plaintiff, the foreseeability of harm to him, the degree of certainty that the plaintiff suffered injury, the closeness of the connection between the defendant’s conduct and the injury suffered, the moral blame attached to the defendant’s conduct, and the policy of preventing future harm” (id, 19). Se l’obiettivo di un contraente è propedeutico alla realizzazione di un interesse in capo a terzi soggetti, il revisore non può andare esente da responsabilità nei confronti di questi a causa di un comportamento negligente. Nel corso degli anni successivi, coerentemente ad una espansione dei confini della responsabilità civile, la regola elaborata nel caso Ultramares venne sostituita con la modifica del § 552 del Restatement (second) oftorts. In materia di revisione cfr. UltramaresRuschFactors, Inc. v. Levin,284 F. Supp. 85 (D. R. I. 1968), il primo caso ad allontanarsi dalla regola Ultramares. Cfr. quindiH. Rosenblum, Inc. v. Adler, 461 A.2d 138 (N. J. 1983); Citizens State Bank v. Timm, Schmidt & Co,335 N. W.2d 361 (Wis. 1983). Va peraltro detto che l’atteggiamento della giurisprudenza non è sempre stato coerente. Anzi si sono registrate nel corso degli anni numerose battute d’arresto che hanno fatto rivivere il principio elaborato nel caso Ultramares. Cfr. i due leading casesCredit Alliance Corp. v. Arthur Andersen & Co.,483 N. E.2d 110, 118-19 (N. Y. 1985); Bily v. Arthur Young & Co.,834 P.2d 745 (Cal. 1992).


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43

 Cfr. J.M. Feinman, Liability of Accountants for Negligent Auditing: Doctrine, Policy, and Ideology, cit.


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44

 Coglie questo aspetto A. Scarso, La riforma del regime di responsabilità del revisore contabile: A proposito di una recente proposta della Commissione (LiabilityCap v. ProportionateLiability), in Resp. civ. prev., 2007, pagg. 1226 e ss.


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45

 G. Presti, La responsabilità del revisore, cit., pag. 171.


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46

 Enfasi aggiunta. D’altronde lo stesso commissario responsabile per il mercato interno e i servizi, Charlie McCreevy, non ha esitato a esternare pubblicamente la propria posizione a favore di una limitazione di responsabilità: “I ricorsi contro i revisori tendono ad aumentare, ma spesso questi non sono in grado di sottoscrivere un’assicurazione che copra sufficientemente i rischi a cui sono esposti. Esiste, quindi, il reale pericolo che una delle quattro principali società di revisione, le cosiddette “Big Four”, sia esposta ad un’azione legale che minacci la sua esistenza (…)”. Vds. http://ec.europa.eu/italia/attualita/archivio/mercato_interno/–/11035be9c77_it.htm/.


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47

 Si tratta del “Documento di lavoro dei servizi della commissione consultazione in merito alla responsabilità dei revisori legali dei conti e ai suoi effetti sui mercati europei dei capitali”, disponibile al seguente indirizzo web: http://ec.europa.eu/internal_ market/auditing/docs/liability/summary_it.pdf.


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48

 Cfr. Study on the Economic Impact ofAuditorsLiabilityRegimes, London Economics in collaborazione con il Professore Ralf Ewert, Goethe University, FrankfurtamMain, Germania, settembre 2006; disponibili al seguente indirzzo web: http://ec.europa.eu/internal_market/auditing/liability/index_en.htm/. Lo studio è stato preparato con l’assistenza dell’AuditorsLiability Forum istituito nel novembre del 2005.


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49

 Secondo lo Studio di London Economics se una delle società di revisione internazionali dovesse fallire, le conseguenze sarebbero disastrose. Sarebbe compromessa la stessa esistenza dell’industria. Il passaggio da una struttura a quattro ad una a tre rallenterebbe inoltre lo svolgimento della attività di revisione che diventerebbe molto più costosa. Anche a tacere degli effetti sull’ingresso nel mercato e sull’assicurabilità del rischio.


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50

 Si tratta, come noto, di DeloitteToucheTohmatsu, Ernst & Young, KPMG e PricewaterhouseCooper.


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51

 Cfr. il “Documento di lavoro dei servizi della commissione consultazione in merito alla responsabilità dei revisori legali dei conti e ai suoi effetti sui mercati europei dei capitali”, cit., pag. 3, ove testualmente: “Il mercato comunitario dell’audit è composto in linea di massima da due settori: quello della revisione di società locali non quotate e quello della revisione internazionale di società quotate. Per quanto riguarda il secondo settore, il numero di operatori presenti nel mercato è molto limitato e potrebbe ulteriormente diminuire in caso di azioni legali che comportino un risarcimento danni disastroso («catastrophicclaim») tale da provocare il fallimento di un’importante rete di audit. Di conseguenza, i mercati dei capitali potrebbero non disporre più della capacità di revisione legale dei conti necessaria per le società ad un costo ragionevole. La responsabilità illimitata è percepita come un ostacolo all’ingresso nel mercato internazionale della revisione dei conti. Inoltre, il fatto che i regimi in materia di responsabilità variano considerevolmente da uno Stato membro all’altro esercita effetti sul mercato interno”.


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52

 Sono cioè esclusi i casi di frode o condotta scorretta dei singoli revisori o delle singole imprese di revisione.


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53

 La Commissione europea ha presentato una sintesi delle 85 risposte alla consultazione pubblica sull’opportunità di modificare i regimi di responsabilità dei revisori nell’Ue. Si vedaDirectorate General for Internal Market and Services. Consultation on Auditors’ Liability. Summary Report”; disponibile on line: http://ec.europa.eu/ internal_market/auditing/docs/liability/summary_report_enpdf (cfr. pagg. 13 e 14 per le opinionidegliinvestitori).


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54

 Si tratta rispettivamente dell’ipotesi di una responsabilità con un massimale e di una responsabilità parziaria (“proporzionale”). Attualmente la responsabilità dei revisori è limitata in cinque Stati membri (Austria, Belgio, Germania, Grecia e Slovenia). In questi paesi il revisore è responsabile in solido con la società solo entro un determinato ammontare. Nel novembre del 2006 il Regno Unito ha autorizzato che le società (previa approvazione dei loro azionisti) e i loro revisori stabiliscano limiti in materia di responsabilità per via contrattuale. Negli Stati Uniti invece a partire dall’emanazione nel 1995 del Private Securities LitigationReformAct (il c.d. PSLRA) – che ha modificato la sezione 27 del Securities Act del 1933 e la sezione 21 D (e) del Securities Exchange Act del 1934 – vige il principio della proportionateliability.


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55

 Cfr. il “Documento di lavoro dei servizi della commissione consultazione in merito alla responsabilità dei revisori legali dei conti e ai suoi effetti sui mercati europei dei capitali”, cit., pag. 13, ove si mette in luce, fra l’altro, la difficoltà di trovare un livello adeguato di risarcimento, in considerazione delle diverse dimensioni dei revisori. Cfr. anche G. Presti, La responsabilità del revisore, cit., pag. 173, ove riferimenti più precisi agli ordinamenti richiamati in testo.


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56

 Ibidem.


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57

 Cfr. il “Documento di lavoro dei servizi della commissione consultazione in merito alla responsabilità dei revisori legali dei conti e ai suoi effetti sui mercati europei dei capitali”, cit., pag. 14.


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58

 Sulla falsariga del modello introdotto nel Regno Unito. Ancora G. Presti, La responsabilità del revisore, cit., pagg. 174 e 175.


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59

 Cfr. il “Documento di lavoro dei servizi della commissione consultazione in merito alla responsabilità dei revisori legali dei conti e ai suoi effetti sui mercati europei dei capitali”, cit., pagg. 7 e 8. Il tema si riallaccia al c.d. floodgatesargument in base al quale un regime di responsabilità solidale ed illimitata sarebbe idoneo ad incentivare azioni risarcitorie nei confronti del revisore che diventerebbe di fatto un garante nel caso di insolvenza della società. Cfr. A. Scarso, La riforma del regime di responsabilità del revisore contabile: A proposito di una recente proposta della Commissione,(LiabilityCap v. ProportionateLiability), in Resp. civ. prev., 2007, pag. 1229.


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60

 Cfr. G. Presti, La responsabilità del revisore, cit., pag. 174.


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61

 Ibidem, pagg. 177 e ss.


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62

 Ibidem, pag. 178.


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63

 Come noto, l’obbligo del controllo contabile e della certificazione dei bilanci delle società quotate fu introdotto in Italia con il d.P.R. 31 marzo 1975, n. 136, in attuazione della delega di cui all’art. 2, lett. a) della legge 7 giugno 1974, n. 216. Ricostruisce le tappe che hanno segnato l’istituto della revisione D. Casadei, La responsabilità della società di revisione, Milano, 2000.


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64

 Cfr. M. Bussoletti, La società di revisione, Milano, 1985.


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65

 Cfr. C. Castronovo, La nuova responsabilità civile, Milano, 2006.


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66

 Cfr. F. Bonelli, Responsabilità delle società di revisione nella certificazione obbligatoria e volontaria dei bilanci, in Riv. soc., 1979, pagg. 974 e ss.


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67

 Cfr. E. Barcellona, Responsabilità da informazione al mercato: il caso dei revisori legali dei conti, Torino, 2003, pag. 44.


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68

 Va inoltre ricordato che l’art. 2409-sexies, comma 2 prevedeva una responsabilità solidale con la società di revisione dei soggetti che hanno effettuato il controllo contabile, ferma la responsabilità di colui che, per la posizione apicale che riveste, sottoscrive la relazione con il giudizio finale. La norma applicava più in generale quanto previsto al capoverso dell’art. 164 TUF che si limitava ad estendere il regime della solidarietà ai responsabili della revisione e ai dipendenti che hanno svolto l’incarico.


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69

 Cfr. Cass., Sez. Un., 26 giugno 2007, n. 14712, in Danno resp., 2008, pagg. 160 e ss.


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70

 Ibidem. A favore della tesi contrattuale cfr. da ultimo G. Presti, La responsabilità del revisore, cit., pag. 164, secondo il quale l’art. 2409-sexies c.c. “ha fornito una solida base a chi ritiene che la responsabilità del revisore verso i terzi, per quanto di fonte non contrattuale, sia di natura contrattuale, o per meglio dire sia una responsabilità per violazioni di obblighi”. Cfr. anche G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, cit.


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71

 Status che viene comunemente considerato fonte di un’obbligazione senza obbligo primario di prestazione, ed è sufficiente a far superare al rapporto la soglia della responsabilità aquiliana. In materia medica, cfr. Cass., Sez. Un., 11 gennaio 2008, n. 577, in Foro it., 2008, pag. 451. Nel settore di indagine cfr. recentemente S. Faillace, La responsabilità da contratto sociale, Padova, 2004; P. Montalenti, La società quotata, in Tratt. dir. comm. Cottino (diretto da), IV, 2, Padova, 2004.


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72

 La tesi della natura extracontrattuale della responsabilità del revisore è stata recentemente avvallata dal Tribunale di Milano con sentenza 4 novembre 2008, inCorr.giur., 2009, pag. 531, con nota di V. Sangiovanni, La responsabilità extracontrattuale della società di revisione nel caso Parmalat. Per ulteriori riferimenti giurisprudenziali e dottrinali cfr. infra.


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73

 Da ultimo G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, cit., pagg. 270 e ss., ove numerosi riferimenti bibliografici (nt. 43); contra, E. Barcellona, Responsabilità da informazione al mercato: il caso dei revisori legali dei conti, cit., pagg. 26 e ss.


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74

 Il primo comma dell’art. 15 stabilisce testualmente che: “I revisori legali e le società di revisione legale rispondono in solido tra loro e con gli amministratori nei confronti della società che ha conferito l'incarico di revisione legale, dei suoi soci e dei terzi per i danni derivanti dall'inadempimento ai loro doveri. Nei rapporti interni tra i debitori solidali, essi sono responsabili nei limiti del contributo effettivo al danno cagionato”; là dove il secondo comma afferma che: “Il responsabile della revisione ed i dipendenti che hanno collaborato all'attività di revisione contabile sono responsabili, in solido tra loro, e con la società di revisione legale, per i danni conseguenti da propri inadempimenti o da fatti illeciti nei confronti della società che ha conferito l'incarico e nei confronti dei terzi danneggiati. Essi sono responsabili entro i limiti del proprio contributo effettivo al danno cagionato”. Per alcune prime riflessioni critiche cfr. P. Giudici, La nuova disciplina della revisione legale, in Società, 2010, pagg. 533 e ss.


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75

 Il revisore è infatti responsabile della verifica relativa alla corretta redazione del bilancio e del giudizio professionale espresso nella relazione allegata al prospetto. Appendice che costituisce parte integrante e sostanziale del documento d’offerta. A conclusioni diverse è pervenuto P. Giudici, La responsabilità civile nel diritto dei mercati finanziari, cit., pag. 375 secondo il quale: “L’art. 94 TUF non contempla la posizione del revisore, perché il revisore non fornisce informazioni che costituiscono parte del prospetto, ma offre una relazione concernente dati contabili predisposti dall’emittente”.


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76

 Cfr. G. Facci, Il danno da informazione finanziaria inesatta, cit., pag. 125, nt. 40.


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77

 Queste conclusioni sembrano peraltro anticipare, almeno in relazione al mercato primario, la disciplina comunitaria finalizzata, per l’appunto, a introdurre un regime di responsabilità limitata tout court (sia in relazione al mercato primario che a quello secondario) in capo ai revisori.


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78

 È infatti opinione comune che l’affermazione della responsabilità civile in capo alla Consob sia da collocare nel luglio del 1999 a seguito della emanazione da parte delle Sezioni Unite della sentenza n. 500, in Foro it., cit.Recentemente affronta il tema in un’accurata nota C. Crea, Omesso esercizio di poteri di vigilanza e di controllo: analisi sistematico-evolutiva della responsabilità della Consob, Nota a Tribunale di Roma 28 aprile 2008, inRiv. dir. comm., 2009, pagg. 141 e ss.


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79

 La sentenza è stata annotata in tutte le principali riviste giuridiche italiane; fra l’altro, in Foro it., 2001, I, 1141, con nota di A. Palmieri; nonché in Giur. it., 2001, 12, 2265, con nota di M. D’Auria, La responsabilità civile della Consob. Profili civilistici.


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80

 Il tema è stato oggetto recentemente di un attento studio monografico, cfr. B. Andò, Il problema della responsabilità delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari. Profili comparatistici,Milano, 2008.


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81

 Così G. Alpa, La responsabilità extracontrattuale della Consob: alcuni problemi di metodo e di merito, in Nuova giur. civ. comm., 2004, pagg. 90 e ss.


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82

 Cfr. G. Romagnoli, La Consob e la sollecitazione all’investimento: esercizio di poteri ed obblighi verso gli investitori, in Giur. comm., 2002, pagg. 754 e ss.; C. Scognamiglio, Responsabilità dell’organo di vigilanza e danno meramente patrimoniale, in Banca borsa tit. cred., 1995, pagg. 543 e ss.; C. Castronovo, Responsabilità civile per la pubblica amministrazione, in Jus, 1998, pagg. 647 e ss. Ricostruisce la tesi in chiave critica B. Andò, Il problema della responsabilità delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari, cit., pagg. 151 e ss.


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83

 In questi termini, ad esempio, A. Palmieri, Responsabilità per omessa o insufficiente vigilanza: si affievolisce l’immunità della pubblica amministrazione, in Foro it., 2001, 1148.


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84

 Cfr. E. Barcellona, Struttura della responsabilità ed ingiustizia del danno, in Eur. dir. priv., 2000, pagg. 401 e ss. Cfr. anche P.G. Monateri, La responsabilità civile delle Autorità garanti, in Danno resp., 2000, pag. 363. Va peraltro detto che tale principio sembrerebbe potersi ricavare da alcuni passaggi dei motivi della sentenza 3 marzo 2001, n. 3132, là dove il Collegio stabilisce, “accingendosi all’esame delle rilevanti questioni poste dalla affermazione di responsabilità civile di un organo pubblico di vigilanza (…), che, una volta accertato (…) che ex actis risultava (…) la falsità di essenziali dati della prescritta comunicazione e della necessaria informazione pubblica (il prospetto), l’organo pubblico istituzionalmente preposto ad assicurare l’effettività di minimi standars informativi avesse la potestà legale di intervenire con iniziative istruttorie, integrative, repressive su operazione che, prima facile, quel livello di veridica informazione non fornivano”.


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85

 B. Andò, Il problema della responsabilità delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari, cit., pag. 135. Va peraltro ricordato che la giurisprudenza si è schierata a favore di una responsabilità per dolo o colpa grave, cfr. ad esempio Corte d’Appello di Milano, 21 ottobre 2003, inForo it.,2004, 584 in merito al rinvio della Cassazione 3 marzo 2001, n. 3132.


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86

 Ibidem; A. Palmieri, Responsabilità per omessa o insufficiente vigilanza: si affievolisce l’immunità della pubblica amministrazione,cit., pagg. 1149 e ss.; D’Auria, La responsabilità civile della Consob. Profili civilistici, cit., pag. 2275.


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87

 Il legislatore comunitario ha difatti escluso dall’ambito di applicazione soggettivo della responsabilità da prospetto le Autorità di Vigilanza. L’art. 13, comma 6 della Direttiva Prospetti stabilisce espressamente che “la presente direttiva non ha effetti sulla responsabilità dell’autorità competente, che resta disciplinata esclusivamente dal diritto nazionale”. Lo stesso peraltro è previsto dalla Direttiva n. 2004/25/CE in tema di OPA.


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88

 La disposizione si riferisce anche alla Banca d’Italia, all’Isvap, alla Covip e alla AGCM. In dottrina sul tema P.G. Monateri, La responsabilità civile delle Autorità garanti, cit.


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89

 I termini della questione rimangono invariati anche nell’ipotesi in cui la Commissioneesternalizzi l’attività alla Società di gestione del mercato, dacché la responsabilità ultima per la vigilanza sul rispetto della procedura di controllo del prospetto spetta comunque alla Consob (cfr. supra).


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90

 La dottrina che si è occupata del tema ha colto con lucidità questo profilo, pur prospettando soluzioni molto diverse. Cfr. G. Scognamiglio, La responsabilità civile della Consob, in Riv. dir. comm., 2006, pagg. 695 e ss.; G. Rotondo, Tutela del risparmio e responsabilità delle autorità di controllo, in La vigilanza sul mercato finanziario, cit., pagg. 133 e ss.; P. Montalenti, Tutela dell’investitore e del mercato: false informazioni da prospetto e Autorità di vigilanza, in Nuova giur. civ. comm., 2002, pagg. 449 e ss.; Id., Responsabilità civile e mercato finanziario: organo di controllo e false informazioni da prospetto, in An. giur. econ., 2002, pagg. 255 e ss. In chiave comparativa, B. Andò, Il problema della responsabilità delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari, cit.; F. Vella, La responsabilità civile delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari: alla ricerca di un equilibrio tra immunità e tutela degli investitori, in An. giur. econ., 2002, pagg. 298 e ss.


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91

 G. Scognamiglio, La responsabilità civile della Consob, cit., pag. 724. Spunti critici in A. Blandini, Sulla responsabilità degli organi di vigilanza, in Intermediari finanziari mercati e società quotate, A.P. Graffi, M. Sandulli, V. Santoro (a cura di), Torino, 1999, pagg. 321 e 322.


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92

 Alcuni dati interessanti sono raccolti da B.S.Markesinis, J.-B.Auby, D. Coester-Waltjen & S.F.Deakin, TortiusLiabilityofStatutoryBodies. A comparative and Economic Analysis of Five English Cases, Oxford-PortlandOregon, 1999, pagg. 48, 52 e 78 e ss.


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93

 La Consob stabilisce ogni anno l’ammontare dei contributi dovuti dai soggetti vigilati, mediante deliberazioni rese esecutive con decreto del Presidente del Consiglio dei Ministri, sentito il Ministro dell’Economia e delle Finanze. Inoltre la Commissione segnala al Ministro dell’Economia e delle Finanze, entro il 31 luglio di ciascun anno, il proprio fabbisogno finanziario per l’anno successivo, nonché la previsione delle entrate contributive per lo stesso anno. Su tale base il Ministro determina l’ammontare annuo del fondo a carico del bilancio statale.


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94

 Un fondo di garanzia per i risparmiatori e gli investitori è, ad esempio, stato istituito dalla legge 28 dicembre 2005, n. 262 e reso esecutivo dal d.lgs. n. 179/07. Ma si pensi al Fondo di garanzia vittime della strada, dei depositanti, ecc.


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95

 Cfr. B.S. Markesinis, J.-B. Auby, D. Coester-Waltjen & S.F. Deakin, Tortius Liability of Statutory Bodies, cit., pagg. 46 e 47, ovesiriporta un passoemblematicodiunapronunciainglese del 1987 [1987] 2 WLR 1126, 1140: “The trial of such actions would very often involve the retrial of matters which had already been tried … While no doubt many such actions would fail, preparing for and taking part in the trial of such an action would inevitably involve considerable work and time for a police force, and thus either reduce the manpower available to detect crime or increase expenditure on police services”. Questo profilo si riallaccia al c.d. “inhibitoryargument” che fa perno sul rischio di condizionamento dell’esercizio dell’attività della pubblica amministrazione. Ibidem, pag. 48. Questi aspetti vengono ripresi e sviluppati da B. Andò, Il problema della responsabilità delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari, cit., pagg. 58 e ss.


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96

 I dati sono raccolti nelle Relazioni annuali dalla Consob. Riferimenti specifici in chiave cronologica in G. Scognamiglio, La responsabilità civile della Consob, cit., pag. 711, nt. 33.


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97

 Ciò emerge chiaramente dalle Relazioni Consob per l’anno 2007 e 2008. Cfr. Relazione annuale 2007, cit., pag. 257 ove si legge che “[l]e pretese risarcitorie formulate nei confronti della Consob sono (…) state respinte, attesa la dichiarata insussistenza, nel merito, di profili di responsabilità extracontrattuale dell’Istituto per omesso e/o negligente esercizio delle funzioni di vigilanza sugli intermediari coinvolti nella distribuzione delle citate obbligazioni. Non è stata ravvisata alcuna violazione da parte dell’Istituto degli obblighi di vigilanza imposti dalla normativa di riferimento (ex multis, sentenza Tribunale di Roma n. 13819)”. Ancora nella medesima Relazione dell’anno successivo viene riportato come nel corso del 2008 siano “risultate pari a 72 le sentenze che hanno definito una parte dei giudizi risarcitori promossi nei confronti della Consob da alcuni acquirenti di obbligazioni «Cirio», «Parmalat» e «Argentina». Le decisioni, tutte favorevoli all’Istituto, hanno in massima parte dichiarato l’incompetenza territoriale del Tribunale di Roma in relazione alle domande risarcitorie avanzate nei confronti degli intermediari e considerata “artificiosa” la citazione dell’Istituto, dal momento che il coinvolgimento del medesimo nel giudizio era stato determinato unicamente «al solo scopo di radicare il processo davanti al Tribunale di Roma» (sentenze del Tribunale di Roma nn. 5571, 8235, 10409). Sono state, altresì, respinte le pretese risarcitorie formulate nei confronti dell’Istituto, poiché «gli attori non hanno seriamente precisato quale specifica omissione o violazione dei doveri imposti dalla legge debba ascriversi all’Autorità amministrativa indipendente né quale sia il nesso causale che collega l’eventuale condotta omissiva addebitabile alla Consob e il danno in concreto subito dalla parte attrice. Fondamentalmente, non è stato seriamente specificato in che modo la Consob, nell’ambito dei propri compiti istituzionali, avrebbe potuto e dovuto impedire la negoziazione dei titoli oggetto della presente controversia» (sentenza n. 10435)” (pag. 286).


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98

 Schematizza le diverse impostazioni accolte dai principali paesi della western legaltradition, F. Vella, La responsabilità civile delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari: alla ricerca di un equilibrio tra immunità e tutela degli investitori,in An. giur. econ., 2002, pagg. 298 e ss.


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99

 Il Financial Services and MarketsAct2000 (noto come FSMA) non ha modificato la immunity introdotta a favore dell’Autorità di controllo fin dall’emanazione del Banking Act del 1987. La Financial Services Authority(FSA) è infatti immune da azioni di responsabilità per danni subiti da terzi, salvo che i suoi funzionari abbiano agito in male fede o in violazione dell’HumanRightsAct1998. A fronte di tale immunità sono stati affinati numerosi strumenti di controllo dell’attività svolta dalla FSA, finalizzati a garnatirne la “accountability”. Per unaintroduzioneallariformainglesecfr. A. Alcock, The Financial Services and Markets Act 2000, Bristol, 2000; Aa.Vv., Blackstone’s Guide to the Financial Services and Markets Act 2000, Oxford, 2001. Cfr. ancheA. Adami, La regolazione dei mercati finanziari nel Regno Unito dopo il Financial Services and marketsAct 2000, Torino, 2004; nonché B. Andò, Il problema della responsabilità delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari, cit., pagg. 1 e ss.


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100

 Cfr. F. Vella, La responsabilità civile delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari: alla ricerca di un equilibrio tra immunità e tutela degli investitori, cit., pagg. 300 e ss. ove si mette in evidenza che la protezione al controllore pubblico è avvenuta in Germania grazie all’intervento del legislatore, che ha così soppiantato il diverso orientamento giurisprudenziale. Negli Stati Uniti invece l’immunità è stata assicurata dal fattore giurisprudenziale. In chiave comparativa cfr. anche A. Blandini, Sulla responsabilità degli organi di vigilanza, Griffi, Sandulli, Santoro (a cura di), Torino, 1999, pagg. 319 e ss.


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101

 Cfr. CGCE, sentenza 12 ottobre 2004, causa C-222/02 ove, in relazione alla attività delle banche, viene considerata coerente con l’ordinamento comunitario una normativa nazionale (ie, quella tedesca) secondo la quale “i compiti dell’autorità (…) di vigilanza sugli enti creditizi sono svolti solo nell’interesse pubblico, cosa che esclude secondo il diritto nazionale che i singoli possano chiedere il risarcimento dei danni causati da una vigilanza carente da parte di tale autorità”. Ciò purché tuttavia sia “assicurato l’indennizzo dei depositanti”.


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102

 Cfr. M. Cera, La Consob, Milano, 1987, pag. 104.


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103

 Contra, cioè dell’idea che la Consob debba provvedere “ad autorizzarne la pubblicazione del prospetto quando – sulla base dei documenti esaminati, degli accorgimenti fatti e delle notizie che comunque siano in suo possesso – si sia formato il ragionevole convincimento che nel prospetto sono incluse in modo sincero e completo tutte le informazioni rilevanti per un giudizio sull’investimento offerto” G. Ferrarini, La responsabilità da prospetto,in Quadrimestre, 1985,pag. 190, il quale invero, cogliendo perfettamente nel segno le problematiche sottostanti, giustifica un allargamento delle maglie della vigilanza in considerazione “della relativa limitatezza degli strumenti di cui tale organo dispone, e dell’opportunità di non frenare con procedure troppo burocratiche ed onerose il ricorso al mercato dei capitali da parte delle imprese”.


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104

 Cfr. F. Vella, La responsabilità civile delle autorità di vigilanza sui mercati finanziari: alla ricerca di un equilibrio tra immunità e tutela degli investitori, cit., pag. 303.


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105

 G. Scognamiglio, La responsabilità civile della Consob, cit., pagg. 721 e ss.


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106

 P. Montalenti, Tutela dell’investitore e del mercato: false informazioni da prospetto e Autorità di vigilanza, cit., pag. 453.


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107

 Ibidem.


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108

 Ibidem, pagg. 454 e 455.


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