Mercati finanziari e sistemi di pagamento, Servizi di investimento
20/02/2018

MiFID II: prime considerazioni sul nuovo Regolamento Intermediari Consob

di Edoardo Guffanti e Matteo Catenacci, Studio Legale 5Lex

È entrata oggi in vigore [1] la delibera Consob n. 20307 del 15 febbraio 2018, recante il nuovo Regolamento Intermediari, che adegua la disciplina alla MIFID II, al MIFIR, ai relativi atti delegati [2] e agli RTS/ITS, nonché alle previsioni nazionali di recepimento contenute nel d.lgs. n. 129/2017 (cfr. contenuti correlati).

Pertanto, il precedente Regolamento n. 16190 del 29 ottobre 2007 (e successive modifiche) in materia di intermediari ed altri provvedimenti emanati dalla Consob [3] sono abrogati.

Senza pretesa di completezza, si evidenziano i principali punti di discussione emersi in sede di pubblica consultazione [4].

a) Osservazioni di carattere generale

A fronte dell’esigenza espressa dagli stakeholders di avere indicazioni interpretative e applicative della disciplina di derivazione europea, la Consob ha richiamato l’attività della Commissione e dell’ESMA, volta (ancorché non possa assurgere a “fonte del diritto”) a porre gli operatori in condizioni di adempiere in modo certo ai nuovi obblighi, riservandosi di valorizzare i contributi tempo per tempo forniti a livello europeo e prevedendo la possibilità di fornire ulteriori indirizzi interpretativi di livello 3 [5]. La Consob ha altresì ipotizzato un coordinamento con precedenti letture interpretative rese dalla stessa Autorità [6] ed una revisione in chiave MIFID II delle linee guida, dalla stessa validate [7].

Inoltre, in linea con la ratio sottesa alle scelte del legislatore europeo tese a garantire un level playing field tra la MIFID II, la UCITS V e la AIFMD ed una piena omogeneizzazione delle regole che disciplinano la prestazione dei servizi di investimento, a prescindere dal soggetto abilitato che pone in essere l’attività, il nuovo impianto regolamentare chiarisce l’applicabilità ai gestori [8] che prestano servizi di investimento del complesso di regole di condotta di derivazione MIFID II.

b) Disciplina dei contratti

Diversamente da quanto richiesto dagli stakeholders, la Consob ha confermato la necessità di forma scritta (ad substantiam e ad probationem) dei contratti stipulati anche con la clientela professionale [9]. Al contempo, è stata mantenuta la scelta di indicare gli elementi essenziali dei contratti conclusi esclusivamente con i clienti al dettaglio.

c) Incentivi

La Consob non ha accolto le istanze degli stakeholders e, anche tenuto conto della rilevanza dell’istituto degli inducements nell’impianto normativo MIFID II, ha ritenuto di non esercitare la facoltà prevista nella Direttiva delegata (UE) 2017/593 per l’individuazione di ulteriori fattispecie di minor non monetary benefits rispetto a quelli già indicati dalla normativa europea [10] e dai successivi indirizzi interpretativi resi dall’ESMA [11].

d) Product governance

Simile approccio è stato assunto dall’Autorità italiana anche in merito alla richiesta degli stakeholders di limitare gli obblighi di product governance ai soli intermediari distributori che assumano un ruolo propulsivo per le decisioni di investimento della clientela. Infatti, seguendo la medesima impostazione dell’art. 21, c. 2-bis, TUF – che segue ai chiarimenti dell’ESMA [12] – non è stato introdotto alcun tipo di esenzione, estendendo l’intera disciplina indistintamente a tutti i “soggetti abilitati alla prestazione dei servizi di investimento”, includendo in tal modo anche il servizio di gestione di portafogli [13].

e) Requisiti di conoscenza e competenza del personale

Il sistema sui nuovi requisiti di conoscenza e competenza del personale [14] – previsti a tutela a tutti gli investitori (sia retail che professionali) - è incentrato sul bilanciamento tra titolo di studio conseguito, da una parte, ed esperienza professionale, dall’altra parte (fatto salvo il periodo minimo di 6 mesi), ed è calibrato sulle caratteristiche del servizio di investimento prestato: ad esempio, il consulente finanziario, a parità di titolo di studio, dovrà avere conseguito un periodo di esperienza professionale più elevato rispetto a colui che si limita a fornire informazioni sugli strumenti finanziari e/o sul servizio alla clientela (ad es., addetto di sportello).

È altresì stato previsto un sistema flessibile di accesso all’attività e, in accoglimento delle istanze degli stakeholders, si è ammessa la possibilità che il test finale di verifica possa essere svolto dal medesimo soggetto che ha erogato la formazione o dall’intermediario datore di lavoro, purché, in tale ultimo caso, vengano condotte verifiche specifiche da parte della compliance.

Nessuna novità particolare per quanto concerne il periodo di “tutoraggio” [15] – che concorre al raggiungimento dell’esperienza complessiva – le cui modalità sono rimesse alla discrezionalità e alle scelte organizzative interne dell’intermediario.

È attribuito alla compliance il compito di svolgere le verifiche e di riferirne gli esiti all’organo amministrativo.

Infine, è stato previsto un regime transitorio per salvaguardare la continuità delle attività in relazione al personale in possesso del solo diploma di scuola secondaria di primo grado: in tal caso, occorrerà complementare il requisito del titolo di studio con un’esperienza lavorativa pari almeno a 10 anni.

f) Registrazione delle conversazioni

In merito alla disciplina relativa alle registrazioni delle conversazioni – ancorché la normativa europea statuisca tale obbligo di registrazione solo per i servizi c.d. “esecutivi” (negoziazione per conto proprio, esecuzione di ordini e ricezione e trasmissione di ordini) – con il nuovo Regolamento Intermediari è stata estesa l’obbligatorietà anche ai servizi di consulenza, collocamento e gestione di portafogli.

g) Commercializzazione di OICR propri o di terzi

Viene ribadito che gli investitori devono essere tutelati in fase di sottoscrizione di OICR, indipendentemente dal canale di acquisto utilizzato, e, pertanto, anche in riferimento all’attività di commercializzazione di OICR propri. La Consob, in tali casi, ha riconosciuto che la portata e l’impatto delle regole MIFID II [16] dovranno essere graduati, secondo il principio di proporzionalità, in funzione delle dimensioni e dell’attività svolta dai gestori in concreto [17].

Con specifico riguardo ai GEFIA che commercializzano propri FIA (tipicamente riservati), la Consob ha adottato nel nuovo Regolamento Intermediari un approccio analogo a quello previsto dalla MIFID II in tema di self-placement di strumenti propri, riconducendo tale attività al servizio di investimento di esecuzione di ordini per conto dei clienti [18]: pertanto, è stata sancita l’applicazione di un regime semplificato per l’attività di commercializzazione svolta con riguardo alle controparti qualificate.

h) Distribuzione dei prodotti finanziari-assicurativi

Ancorché gli stakeholders avessero richiesto di attendere il recepimento della Direttiva (UE) 2016/97 sulla distribuzione assicurativa (c.d. IDD) [19] per modificare le norme relative alla distribuzione in via diretta da parte delle imprese di assicurazione dei prodotti assicurativi di ramo III e V, la Consob ha deciso di confermare il nuovo art. 134, in attuazione della delega conferitagli ai sensi dell’art. 25-ter del TUF, dal momento che, da un lato, le regole IDD sono in gran parte corrispondenti a quelle MIFID II e, dall’altro lato, che in sede di recepimento della IDD sarà garantito l’allineamento alla disciplina MIFID II.




[1] Nell’art. 4 (Disposizioni transitorie e finali) è prevista una disciplina transitoria ad hoc in tema di procedimenti autorizzativi – secondo cui le norme del nuovo Libro II del Regolamento (“Autorizzazione delle SIM e ingresso in Italia delle imprese di investimento UE e delle imprese di paesi terzi diverse dalle banche”) si applicano anche alle istruttorie in corso – nonché di consulenti finanziari, e ciò fino alla data di avvio dell’operatività dell’albo unico e dell’Organismo di vigilanza e tenuta dell’albo unico (31 ottobre 2018 o, al più tardi, 1° dicembre 2018).

[2] In particolare, il Regolamento delegato (UE) 2017/565 e la Direttiva delegata (UE) 2017/593.

[3] Sono abrogate, inter alia, alcune disposizioni del Regolamento congiunto Consob/Banca d’Italia del 29 ottobre 2007, per effetto delle nuove potestà regolamentari attribuite alla Consob.

[4] Si ricorda che il Regolamento è stato sottoposto a 5 diverse consultazioni tra luglio e novembre 2017 (protezione degli investitori e le competenze e conoscenze richieste al personale degli intermediari; consulenti finanziari; procedure di autorizzazione delle SIM e l’ingresso in Italia delle imprese di investimento UE nonché la disciplina applicabile ai gestori; operatività in Italia delle imprese di paesi terzi diverse dalle banche; whistleblowing).

[5] Ad esempio, in tema di oneri e costi, di execution only e incentivi.

[6] Si pensi, ad esempio, alle comunicazioni sui prodotti illiquidi (n. 9019104/2009) o complessi (n. 0097996/2014) nonché sui rapporti tra gestore e negoziatore (n. 9003258/2009).

[7] Si pensi, ad esempio, alle linee guida inter-associative sui prodotti illiquidi nonché a quelle Assogestioni su best execution, adeguatezza/appropriatezza e gestioni di portafogli, Assoreti sulla consulenza, Assosim su adeguatezza/appropriatezza, classificazione della clientela e consulenza, nonché ABI sui contratti.

[8] Le SGR.

[9] Ivi incluso il contratto di consulenza in materia di investimenti, ove sia effettuata la valutazione periodica dell’adeguatezza.

[10] Vd. Art. 12 della Direttiva delegata (UE) 2017/593.

[11] Vd. Q&A on MiFID II and MiFIR investor protection and intermediaries topics, Cap. 7, Q. 6.

[12] Vd. Guidelines on MIFID II product governance requirements, 2 giugno 2017.

[13] Tale posizione troverebbe fondamento nelle Guidelines ESMA: “in accordance with Recital 15 and Article 10(1) of the MiFID II Delegated Directive, offering, recommending or selling an investment product also includes the investment services of portfolio management and reception and transmission of orders”.

[14] Che tengono conto di quanto previsto negli Orientamenti ESMA/2015/1886.

[15] Tale modalità, tuttavia, comporta un obbligo di trasparenza nei confronti dei clienti, i quali devono essere adeguatamente informati che i membri del personale operano sotto supervisione nonché sull'identità e le responsabilità dei soggetti che effettuano la supervisione (vd. Art. 81, c. 1, lett. f).

[16] Segnatamente, le norme in materia di product governance e di conoscenza e competenza del personale.

[17] Ad esempio, gestori di ridotte dimensioni che commercializzano un numero limitato di OICR.

[18] Cfr. articolo 1, comma 5, lett. b), del TUF.

[19] Prorogato al 1° luglio 2018 (con applicazione della IDD dal 1° ottobre 2018).

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